事件：

　　2021H1，华铁应急实现收入10.6亿元，YOY+76%；实现归母净利润1.94亿元，YOY+136%；扣非后归母净利润1.81亿元，YOY+148%；经营性现金流净流入4.91亿元，YOY+109%。21Q2，公司实现收入6.5亿元，YOY+63%；实现归母净利润1.19亿元，YOY+140%；经营性现金流净流入约1.6亿元，YOY+30%。

　　点评：

　　各业务板块均有明显增长，高空作业平台租赁增长亮眼：

　　报告期，公司综合毛利率51%，同减4pcts，主要为运输费用科目调整所致，整体盈利能力保持稳定。高机、地下维修、支护材料营收3.8亿元、9585万元、5.8亿元，YOY+105%、27%、73%；毛利率分别约为49%、51%、53%，YOY-1pct、+9pcts、-10pcts。会计准则调整对毛利率影响约-5pcts左右。其中，高空作业平台租赁板块净利润约7744万元（浙江大黄蜂净利润4846万元、华铁大黄蜂净利润2899万元），对应净利润率约20%，盈利能力明显提升。支护业务毛利率下降与业务结构有关。

　　高空作业平台贡献提升，或可改善账龄结构，并对冲周期性风险：

　　相较于传统支护类业务，公司高空作业平台租赁主要面向中小型客户，回款周期较短。随着高空作业平台收入贡献占比提升，其账龄结构也将有较为明显的改善。21H1，公司1年以下的应收账款占比约为69%，较20H1提高5pcts。

　　传统支护类业务涵盖地下钢支撑、民用钢支撑、钢便桥、铝模板、盘扣式脚手架、爬架等；该类租赁业务工程属性较强，不仅需提供材料作为出租，通常还需要提供配套的工程解决方案或者指导；与塔机租赁类似，该类业务具有一定的工程分包属性，故而账期相对较长，同时利润率相对较高。支护业务的优势在于其多为钢铝等粗加工产品，残值较一般设备高，且使用寿命可超过10年；支护业务的劣势则在于缺乏标准化的金融工具（无法融资租赁、抵押贷款等），业务扩张依赖自有资金的持续投入。

　　传统支护类业务主要应用于基建、地产等新开工阶段，需求的周期属性较强；相较而言，高空作业平台的下游应用场景较为多元，不仅仅可以应用于基建、地产新开工，还可以应用于制造业、园林市政绿化维护保养、文化影视基地、存量建筑装修维修保养等诸多场景，多元化的应用场景有效对冲了需求波动的风险。

　　超预期的不仅仅是经营数据：

　　轻资产模式推进超预期。21H1公司管理资产原值规模约为65亿元，较20年期末净增约17亿元；其中，有8亿元管理资产采用了轻资产的模式。21Q1，公司与热联集团达成协议，与后者成立联营公司；热联在未来三年将累计投入不低于30亿元用于盘扣式脚手架采购，并将该资产交予公司运营。21年3月份以来，已购置约2亿元设备资产，累计签约合同金额近7000万元。此外，公司在高空作业平台领域拓展“转租”的轻资产模式，由资金方出资约6亿元购买设备，以一定价格转租给公司并交由公司对外二次出租。轻资产模式不仅仅降低了公司即期资本开支的压力、提高ROE及ROA，并将有利于公司扩大规模搭建线下网络，也同时降低了公司资产贬值的风险。

　　盈利预测、估值与评级：前期大股东全额认购定增（尚未完成），持股比例将提高约7.5pcts。期权激励收入目标要求高，表明公司管理层对于后续发展有强烈信心。我们坚定看好设备经营租赁赛道Beta，也看好华铁应急的战略执行力及运营效率，前期草根调研已部分验证公司精细化管理水平及运营效率。上调21年-23年盈利预测至4.86亿元、6.88亿元及8.78亿元（原预测为4.67亿元、6.49亿元、8.76亿元，分别上调4%、6%、0.2%）。现价对应2021年动态市盈率约为23x，维持“买入”评级。

　　风险提示：租金回报率不及预期，资产减值风险，渠道布局不及预期