事件：

　　公司披露2021年半年报。上半年实现营收4.87亿，同比+23.85%；归母净利润5599.43万元，同比+13.28%；净利率12.61%，同比-1.31pct；合同负债余额1.65亿，同比+35.80%；基本每股收益0.67元，同比+13.56%。

　　点评：

　　2020H1公司业绩逆势增长，2021H1继续稳健向上，经营韧性与敏捷性交互，看好公司医美龙头成长潜质。十年医美，公司始终立于行业前沿，在医技服务中形成对客户需求的敏锐把握。去年Q2率先洞察中高端客户需求复苏及海外医美回流趋势，公司主动调整营销策略，打开增收更增利的良好局面。高基数效应叠加疫情后不明朗的消费复苏节奏，今年上半年公司营收及利润规模依然维持正向增长，同比+23.85%/13.28%，再次印证国内医美市场高景气及头部企业的经营韧性。

　　分机构看，今年上半年：

　　总院南医大友谊整形医院（及门诊）实现营收2.06亿，同比+29.38%，主要因报告期内苏州、南通门诊部新开业及盐城、镇江、泰州门诊部的筹备工作，人力/设备/房租/装修分摊等刚性成本支出压缩利润空间，形成对毛利率的负向拉动。强品牌势能抵减外部营销支出，上半年总体实现净利润3760.36万元，净利率达18.25%。

　　分院南京奇致实现营收9755.83万元，同比+31.35%，实现净利润1344.6万元，净利率达13.78%。

　　分院青岛华韩/北京华韩/长沙华美分别实现营收5133.21/4573.6/3863.23万元，同比+19.21%/16.15%/11.73%，主要因前期翻新改造工程落地后扩充医技人员带来人力成本的增加，和调整营销策略“以直接让利代替部分外部营销”，三家分院报告期内毛利率均呈现不同程度下降。

　　上半年分别实现净利润615.8/213.42/-143.47万元，净利率分别为12%/4.66%/-3.71%。

　　分院四川悦好实现营收4731.26万元，同比+11.71%，主要因报告期内翻新改造工程转固摊销，虽毛利率同比+1.38pct，但期间费率高增，挤占利润，上半年实现净利润134.5万元，净利率为2.85%。

　　可以看到，新增资本性开支和销售策略调整是2021H1公司毛利率下降的最主要因素。（不考虑会计政策调整及疫情期间优惠政策对营业成本的影响，整体影响较小）。以资本性支出撬动成长杠杆，匹配公司优异的单店模型输出，并叠加1+N区域内的嫁接&协同，集群式发展将带给公司更强规模效应与获利能力。

　　期间费用方面：

　　2020H1公司销售费率18.36%，同比+0.2pct，管理费率12.99%，同比-0.92pct。公司积极品牌建设、着力数字化、未来销售/管理费率继续下行的确定性强。

　　营销：互联网流量红利消退，平台获客成本趋高背景下，通过搜索引擎、直播带货营销的投入产出比在下降。近期公司加大在官网、社媒、社群、自媒体、在线视频网络平台等上的品牌塑造、提升品牌声量、传递品质&健康医美态度，虽短期可能使费率承压，但对提升中长期核心竞争力提供重要支撑。

　　管理：规模扩张需以相适应的管理能力展开，数字化升级是较好的着力点，公司继续医疗管理系统、客户数字化管理系统、客户端等的研发投放，寻求持续突破管理边界下的高效率运营。

　　投资建议

　　预计公司2021-2023年实现营业收入11.64/14.25/16.86亿元，归母净利1.19/1.75/2.44亿元。合规减负、美丽加分，国内医美市场加速头部集中与中小出清的趋势清晰明确，看好公司在人才+管理双轮驱动下的高成长性，推荐关注。

　　风险提示

　　1.医疗事故风险；2.人才流失风险；3.跨区域扩张风险；4.医美服务不够标准化、规范化风险；5.政策风险等。