省属国企整体上市大幕开启，公司肩负集团煤炭资产上市重任。21年2月，山西国运召开省属企业“一企一策”考核签约大会，提出省属企业“资产证券化率达80%以上”。晋控煤业为集团煤炭资产的主要上市平台，肩负晋能控股集团煤炭资产上市重任。

　　集团资源储备丰富，实力雄厚。整合重组后的晋能控股集团汇聚了原同煤、晋能、晋煤三大集团等的优质煤炭资源，煤炭产能约4.4亿吨，拥有煤炭储量600多亿吨，煤炭产能规模仅次于国家能源集团，位居山西省第一，全国第二。产销量方面，晋能控股集团充分发挥重组后的集中优势和高效率优势，2020年全年，晋能控股集团完成商品煤产量3.04亿吨，煤炭总销量4.2亿吨；2021年Q1商品煤产量完成8745万吨，同比增长11.3%；煤炭销量完成1.37亿吨，同比增长15.3%。2021年H1，晋能控股集团煤炭销量2.8亿吨，同比增长16.1%；下半年，公司将最大限度释放煤炭优质产能，力保下半年完成省内原煤产量计划2亿吨，全年完成省内原煤产量计划3.7亿吨。销售方式方面，晋能控股集团以“大销售、大平台、大地位、大用户、大效益”理念为指引，充分整合煤炭资源，按照煤炭销售统一管理办法，实行同地区、同流向、同质量、同价格的措施，稳步推进煤炭统一销售，发挥“一家人”优势。

　　下辖三大山西煤企。晋能控股集团现有煤炭产能4.4亿吨，分布于晋能控股煤业集团、晋能控股电力集团、晋能控股装备制造集团，全部由晋能控股煤业集团管理，体量为晋控煤业13.7倍。

　　晋能控股煤业集团：拥有58座矿井，总产能1.58亿吨/年，在产产能1.51亿吨/年。2020年煤炭产量1.7亿吨，同比增6.0%；2021年Q1产量4596万吨。2020年营业收入1950.2亿元，归母净利-11亿元；2021年Q1营业收入568.7亿元，归母净利12.5亿元，已扭亏为盈。

　　晋能控股电力集团：拥有145座矿井，总产能1.37亿吨/年，在产产能8145万吨/年。2020年煤炭产量8222万吨，同比增10.4%；2021年Q1产量2209万吨。2020年营业收入1009.1亿元，归母净利4.8亿元；2021年Q1营业收入273.3亿元，归母净利2.5亿元。

　　晋能控股装备制造集团：拥有60座矿井，总产能1.09亿吨/年。2020年煤炭产量5948万吨，同比增5.8%；2021年Q1产量1444万吨。2020年营业收入1732.3亿元，归母净利4.6亿元；2021年Q1营业收入474.6亿元，归母净利3.0亿元。

　　资产证券化率远低8成，资产注入空间巨大。一方面，晋能控股集团现有上市平台晋控煤业、晋控电力、通宝能源，2020年集团资产证券化率为8.8%，远低于80%。一方面，晋控煤业现有产能为4810万吨（含同忻煤矿），为集团总产能的11%（除晋控电力、通宝能源）；2020年，晋控煤业产量为3161万吨，同忻煤矿产量为1582万吨，二者合计为4,743万吨，占集团总产量的15.8%（除晋控电力、通宝能源），产能、产量占比均低。由此来看，集团提高资产证券化率的任务艰巨，晋能控股集团资产注入空间巨大。

　　明确动力煤平台战略地位，迎重大历史性发展机遇。2020年12月，晋控煤业揭牌仪式中，晋能控股副董事长、煤业集团董事长崔建军在致辞中表示“晋控煤业要全面实施“上市公司+”战略，通过并购优质资产、盘活存量资产、重组不良资产等方式，提升集团资产证券化水平，力争到“十四五”末，70%以上具备注入条件的煤矿注入上市公司，打造世界一流煤炭行业上市公司”。对于上市公司的未来发展，晋控煤业前董事长武望国表示“晋能控股煤业集团作为晋能控股集团这艘巨无霸航母的重要动力源，势必要充分发挥比前身同煤集团资产规模和体量实现翻番的优势，为晋控煤业带来了前所未有的重大历史性发展机遇。站在新的历史起点，晋控煤业要充分借助煤业集团作为全球第三大煤企的资源优势，全力以赴提升煤业集团资产证券化率，推动市值和价值再上新台阶，朝着国际知名、国内一流的煤炭采选上市公司目标加快迈进”。2020年10月，晋控煤业集团将同忻煤矿优质煤炭资产成功注入上市公司。未来晋能控股集团有望在政策促进下继续深化改革，提高资产证券化率，有计划地将煤炭资产逐步装入既有上市公司平台，未来成长空间巨大。

　　投资建议。公司为山西省动力煤龙头，煤炭资源储量丰富，资源禀赋优异。公司地处大秦线起点、运输便利。在山西国企改革提速下，资产收购序幕开启，公司已于2020年12月收购集团优质资产同忻煤矿32%股权，后续伴随集团有计划地将煤炭资产逐步装入，公司未来成长可期。我们预计公司2021年~2023年实现归母净利分别为26.4亿元、28.4亿元、30.6亿元，EPS分别为1.57元、1.69元，1.83元，对应PE为5.7、5.3、4.9。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：煤价大幅下跌，进口煤管制放松，山西国企改革进度不及预期，资产注入存在不确定性。