事件：公司发布2021年半年报，2021H1公司实现产品销量476.9万千升，同比增长8.24%；营业收入182.9亿元，同比增长16.66%；实现归母净利润24.2亿元，同比增长30.2%。其中21Q2公司实现产品销量258万千升，同比减少7.10%；营业收入93.63亿元，同比减少0.24%；实现归母净利润13.9亿元，同比增长5.74%。

　　投资要点

　　21Q2高基&疫情影响下销量短期承压，产品结构升级助力21H1营收增长。公司21H1实现营业收入182.9亿元，同比增长16.7%。拆分量价，公司21H1完成啤酒销量477万千升，同比增长8.24%；吨酒价3835.43元，同比增长7.78%。其中主品牌青岛啤酒实现产品销量252.8万千升，同比增长20.9%，青岛啤酒高档以上产品销量同比增长41.4%。21Q2实现营业收入93.63亿元，同比减少0.24%。拆分量价，Q2完成啤酒销量258万千升，同比减少7.10%；吨酒价3630.64元，同比增长7.38%。二季度在去年高基数&疫情反复影响下，销售量短期承压，产品结构升级带来的吨价提升是营收上半年增长的主要驱动力。公司一方面积极创新推动产品结构升级，加快向听装酒和精酿产品等高附加值产品的转型；另一方面积极构建消费场景及沉浸式体验模式，大力拓展线上线下渠道，完善终端市场布局，满足多样化、高效化和便捷化的消费需求。

　　高端化布局毛利率提升，费用合理控制净利率向好。公司21H1毛利率为44.40%，同比+2.64pcts，主要系产品结构优化，高毛利产品占比提升所致；净利率为13.21%，同比+1.37pcts，盈利能力良好。费用方面，公司21H1销售费用率为18.29%，同比+0.01pcts；管理费用率为3.89%，同比+0.68pcts，主要系实施股票激励计划确认支付费用及因新冠疫情影响政府减免社会保险费用所致；财务费用率为-0.74%，同比+0.77pcts，主要系公司办理理财产品等债务工具，其收益计入公允价值变动收益所致。其中，21Q2公司毛利率为43.70%，同比+0.80pcts，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为14.51%/3.98%/-0.65%，同比-1.73/+1.17/+0.64pcts，净利率为14.88%，同比+0.84pcts。预计公司今年将加大品牌费用投放力度，公司作为北京冬奥会的主赞助商，将在电商平台和地方卫视等加大广告投入。下半年伴随餐饮和夜场渠道恢复，促销费用预计也有所增加。公司毛利率提升释放利润弹性，费用合理控制维持净利率良好增长。

　　产品结构升级及管理效率优化，为公司实现业绩目标提供助力。20年公司陆续推出高端化新品百年之旅、琥珀拉格，积极推进“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”的品牌战略，加快向听装酒和精酿产品为代表的高附加值产品转型升级。此外，公司聚焦资源大力开拓“电商+门店+厂家直销”的立体销售平台，不断完善线上线下终端布局。未来将继续凭借优质渠道，不断扩大中高端市场份额。同时公司持续进行产能利用率的优化提升，为实现业绩目标提供另一助力。

　　投资建议：我们预测公司2021-2023年实现营收304.17/324.55/345.27亿元，同比+9.6%/6.7%/6.4%，归母净利润27.93/34.25/40.12亿元，同比+26.9%/22.6%/17.1%，对应EPS分别为2.05/2.51/2.94元，维持公司“买入-A”投资评级。

　　风险提示：疫情持续、政策风险、食品安全风险、销量不及预期等。