公司发布三季报，前三季度亏损12.5亿。1）前三季度，公司实现营收27.47亿元，同比下滑20.1%，归母亏损12.51亿元，20年同期亏损7.37亿；与2019前三季度相比，营收下降66.5%(19同期收入82亿，盈利40亿）。2）分季度看：Q3国内疫情反复，公司收入9.44亿，同比下降2.5%，环比增长0.6%，较19Q3下降65.7%；Q3亏损5.1亿，较21Q2及20Q3亏损有所扩大（20Q3亏损3.51亿，21Q2亏损3.05亿）。

　　经营数据：1）前三季度，起降26.8万架次，同比增14.0%，恢复至19年同期70%；旅客吞吐量2549万人次，同比增长15.0%，为19年同期的44%。其中国内旅客2423万人次，同比增长37.2%，恢复至19同期的85%，国际+地区旅客126万人次，同比下降72.2%，仅为19同期的4.3%，占比4.9%。2）分季度看：Q3起降架次7.79万架，同比下降18.8%，环比降28%，为19Q3的60%；旅客吞吐量724万人次，同比下降27.3%，环比降37%，恢复至19Q3的37%，其中国内674万人次，同比下降30.1%，环比降39%，恢复至19Q3的69%；国际+地区50万人次，同比增长59.1%，环比增长12%，恢复至19年Q3的5%，占比6.9%。3）最新数据：9月起降、旅客吞吐量环比修复，同比跌幅收窄，起降架次同比下降26.6%，环比增28.7%；旅客吞吐量同比下降37.3%，环比增49.3%。

　　免税业务：前三季度免税租金收入3.7亿元，其中Q3为1.49亿，上半年为2.21亿元。1月底公司与日上上海签订《免税补充协议》。按照约定计算办法公司确认前三季度免税店租金收入3.7亿元（含T1)，20年同期公司暂估免税收入为8.3亿元(不含T1)，测算包含T1免税收入去年同期约为10.3亿，则同比下降64%，免税收入大幅下滑是公司同比业绩进一步下滑的主要因素。根据《补充协议》约定，免税月实际销售提成＝人均贡献×月实际国际客流×客流调节系数×面积调节系数，其中人均贡献为135.28元，前三季度国际客流125.57万人次，计算可得客流调节系数*面积调节系数=2.18（即客流调节系数*面积调节系数=3.7/(135.28*125.57)*10000)。

　　成本端：前三季度，公司营业总成本51.3亿，同比增长5.8%，主要由于卫星厅投产带动相关成本及防疫支出增加所致。Q3营业总成本18.3亿，环比Q2的16.7亿增加1.6亿，环比增长10%，总体成本相对刚性。

　　费用端：前三季度三费合计4.94亿，20年同期为-0.38亿，同比大幅增加5.33亿，主要系财务费用增加5.4亿至3.1亿，主要由于21年开始执行新租赁准则，确认租赁负债在租赁期内的利息费用所致。

　　投资收益：前三季度6.08亿，同比增长70.2%，预计公司主要投资企业如航油公司产生利润同比上升。三季度投资收益1.81亿，同比增长5.7%。

　　盈利预测：1）综合考虑疫情反复和国际线恢复进程，调整21-23年盈利预测至预计实现净利分别为-15.1、4.3及20.3亿（原预测为-6.4、17、35亿），对应2021-23年EPS为-0.78、0.22和1.05元，对应2022-23年PE分别为226、48倍。2）投资建议：我们认为长期来看，机场商业业态仍具备较高流量变现价值，随着线下流量逐步恢复，机场仍将是重要免税销售渠道，维持此前目标价54元及维持“推荐”评级。3）催化剂：疫苗、特效药推进进展下国际航线修复预期与节奏。

　　风险提示：疫情影响超预期，国际航线修复低于预期，免税销售额难以恢复。