事件

　　公司发布2021年报，实现营收21.29亿元，同比增长18.98%；实现归母净利润3.51亿元，同比增长31.36%，基本每股收益为0.49元/股。

　　调改提升坪效，零售主业稳步增长

　　2021年公司零售业务实现营收17.73亿元，同比增长18.36%，占主营业务比重为83.27%（-0.44pct），其中联营业务占比61.48%（+1.88pct），自营业务占比21.79%（-2.32pct）。零售主业营收稳步增长，主要因为疫情催化高端消费回流叠加消费升级背景下，杭州大厦完成三年调改，坪效提升：（1）奢侈品板块完成LV、DIOR、CELINE等54个重点品牌升级改造；（2）引入LANVIN、VALEXTRA、MOYNAT等19个新品牌（14家浙江首店），进一步提高奢侈品牌覆盖率，满足客户新鲜感，提高客户黏性。2021年公司在杭州地区购物中心（含解百）坪效为5193.73万元/平方米（营业面积）/年，同比增加16.72%。

　　精细化运营叠加深挖会员经济，盈利能力提升

　　2021年毛利率80.48%，同比增加1.71pct；净利率28.70%，同比增加2.43pct，盈利能力提升。费用率方面，（1）销售费用率下降0.99pct至19.55%，主要原因：①精细化运营：加强品牌互动，在节点进行精准营销，提升营销效率；②深挖会员经济：提升会员消费体验感，增加高净值客户黏性，降低获客成本，提升客单价。2021年公司会员客户82.69万人（+29.75%），全年实现会员销售72.08亿元（+36.85%）。其中V5及以上会员7505人（占比0.91%），贡献销售24.45亿元（占比33.92%）。（2）组织架构优化，成立人力资源中心，推行数字运营，提升管理效能，管理费用率下降4.01pct至18.34%。（3）会计准则调整，摊销未确认融资费用，财务费用率提升4.37pct至1.39%。

　　新兴板块加快培育，业务有所突破

　　公司为了满足客户多元化需求，布局全程医疗、悦胜体育、线上代运营商百秋网络，协同主业，打造“零售+服务生态圈”。（1）全程医疗业绩和拓展并进：①业绩：全程医疗凭借高端会员制健康服务特色，有效承接海外健检以及就医需求回流红利，丰富产品矩阵，增加客户黏性，客流量稳步提升，2021年实现营收8979.85万元（+22.74%），净利润609.86万元，首度实现盈利；②拓展：MedicalMall一期的两家医疗机构完成拓店，MedicalMall二期招商出租率已经达到100%。（2）悦胜体育打开崭新局面：2021年悦胜体育亏损-373.87万元，尚处于培育期，借“双减”政策东风，与新东方达成战略合作，REASON品牌市场认可度提升，后续发展模式清晰。（3）百秋网络专注奢侈品线上代运营：百秋网络较早聚焦于奢侈品和高端时尚品类代运营，与国际时尚品牌建立长期合作关系，业绩持续稳健增长。2021年公司收到百秋网络股利分红450万元，确认公允价值变动13550万元。

　　投资建议

　　短期疫情催化，国内奢侈品消费回流，驱动杭州大厦业绩增长。中长期来看，公司进入新一轮调改，叠加消费升级，零售主业有望实现稳步增长。多业务拓展方面，公司布局医疗健康产业及体育行业，满足消费者多元化需求，增加客户黏性，协同主业。我们预计公司2022~2024年EPS分别为0.62、0.73、0.84元/股，对应当前股价PE分别为13、11、10倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　消费升级不及预期；疫情影响转淡，出境游放开，部分回流需求重新流出；市场竞争加剧，营收增速不及预期等。