事件：4月15日，海鸥住工发布2021年度报告。2021年公司实现营业收入41.26亿元，同比增长23.52%；归母净利润0.86亿元，同比下降43.75%；扣非后归母净利润-0.06亿元，同比下降105.42%。其中2021Q4当季公司实现营业收入10.72亿元，同比增长4.86%；归母净利润-0.30亿元；扣非后归母净利润-0.97亿元。

　　“双循环”战略持续推进，五金龙头、瓷砖品类增速靓丽

　　2021年公司传统核心品类实现高增，五金龙头类产品实现收入25.47亿元，同比增长28.92%，占比61.74%；瓷砖产品实现收入8.09亿元，同比增长63.11%，占比19.61%。具体来看，1）五金龙头类产品外销订单持续饱满，主要由于欧美国家在疫情期间家居类产品的消费情况较好。并且公司持续推进“双循环”计划，依托外销业务增长基础把未来新增产能投放到内销及一带一路国际市场，以减少中美贸易摩擦带来的影响。21年公司持续加大越南水龙头制造中心的投资力度，支持新建巴顿工厂、大同奈原有闲置车间升级改造项目建设进程，目前已完成首柜出货。2）瓷砖业务方面，冠军磁砖表现强势，21年实现收入5.47亿元，同比增长63.98%。海鸥冠军对生产制造工厂、设备进行优化升级，助力冠军磁砖产品达到更高品质与更全规格，进一步满足中高端瓷砖市场需求。

　　宿州的全新HG2号大岩板智能生产线将全面启动投产，有利于优化产品结构、扩大产能。

　　前瞻性布局整装卫浴产业，智能家居业务高速发展

　　公司持续转型战略升级，不断拓展整装卫浴产业链范围，通过陆续收购四维卫浴、苏州有巢氏、海鸥福润达、雅科波罗、广东有巢氏、海鸥冠军、大同奈，大力发展定制整装卫浴、橱柜、智能家居的自有品牌业务。1）整装业务方面，2021年实现营业收入5996.44万元，已拥有有巢氏、福润达两大品牌，青岛、苏州、珠海、嘉兴四大智造基地，产品类型覆盖SMC、彩钢板、瓷砖型等类型，未来将拓展至住宅、ToC、EPC、商办等各赛道业务。2）智能家居方面，21年智能家居类产品实现营业收入1.79亿元，同比增长46.60%。21年控股子公司珠海爱迪生定向发行普通股3,395,700股，募资1562万元，以加大研发生产投入，智能家居业务发展有望实现突破。

　　短期盈利能力承压，“三精两化”战略强化费用管理

　　2021年公司综合毛利率为18.25%，同比下滑5.66pct，主要由于原材料铜、锌等价格上涨所致。目前公司毛利率较低的传统品类仍占比较高，随着逐步推进智能家居、整装渠道的布局，毛利率有望改善。

　　2021年公司净利率为1.06%，同比下降4.09pct，净利率下滑主要系公司毛利率下降以及公司对恒大应收账款、票据计提坏账准备1.07亿元所致。

　　期间费用方面，公司持续推动“三精两化”战略（即精简组织、精实人员、精益生产以及信息化、工业化），费用管控成效显著，21年期间费用率为14.69%，同比下降3.00pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.00%/5.25%/3.31%/1.13%，同比分别-0.94/-0.83/-0.06/-1.17pct。

　　投资建议：公司通过前瞻收购积极推进以装配式整装厨卫为核心的全产业链布局，持续构建国内国际双循环的发展格局。随着数字化转型加速、产能扩张、全品类协同，公司收入规模、盈利能力有望逐步提升。

　　我们预计海鸥住工2022-2024年营业收入为50.72、60.68、71.22亿元，同比增长22.94%、19.64%、17.37%；归母净利润为2.42、3.37、4.21亿元，同比增长182.65%、39.26%、24.92%，对应PE为11.7x、8.4x、6.7x，给予买入-A的投资评级。

　　风险提示：疫情反复风险；整装卫浴拓展不及预期风险；原材料价格上涨风险。