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Q4业绩承压,龙头优势稳固,长期看好白卡纸赛道
内容摘要
  事件:公司发布2021年年报,全年实现营收162.76亿元,同比增长16.41%;归母净利17.06亿元,同比增加104.5%,扣非净利17.13亿元,同比增加108.37%。其中,Q4实现营收43.4亿元,同比下降6.76%,归母净利亏损2.1亿元,扣非净利润亏损2.01亿元,主要是需求疲软白卡纸价格下跌叠加原材料成本、能源成本以及运输成本增加所致。

  2021年净利高增:在“禁塑令”、“禁废令”政策利好和消费升级综合影响下,2021年白卡纸需求旺盛,行业景气度较高,公司纸产品产销量分别为314、313万吨,同比增长3.71%、+2.76%。分产品看,白卡纸、文化纸、箱板纸分别实现营收125亿元、15.7亿元、15.9亿元,同比增长13.6%、61.2%、20.9%,其中白卡纸占整体营收比重达到76.8%。据卓创资讯数据显示,2021年3月下旬白卡纸价格达到1.1万/吨历史高点后受到需求疲软等市场环境变化开始回落,全年白卡纸均价在7396元/吨,同比提升23%,助力公司全年净利同比增长104.5%。

  Q4单季业绩承压:分季度来看,随着全球疫情的反复和大宗商品上涨等多重因素叠加,行业出现供需矛盾,下游厂家备货充裕,提前透支市场需求,21Q2白卡纸价格冲高回落,21Q3、Q4在下游印刷包装行业景气度不佳、出口市场受阻、制造业出口订单量下滑的影响,白卡纸市场内需、外销均不足,纸价继续震荡下跌,临近2021年年末白卡纸市场价格回归平稳。21Q1Q2Q3Q4白卡纸均价分别为8420、9100、6169、6010元/吨,同比2020年分别变化+42%、+65%、+6%、-11%。此外,原材料木浆价格全年冲高回落,但仍在高位震荡盘整,21Q4阔叶浆与针叶浆价格同比上涨21%、28%至605美元/吨、770美元/吨。同时,Q4运输成本大幅增加及大宗商品价格持续上涨,以秦皇岛动力煤为例,均价同比增长近100%,环比增长18%。综合来看,行业景气度下滑致白卡纸价格下跌以及成本增加,使得公司Q4业绩承压。展望2022年,原材料木浆价格或将继续高位震荡,以及运输、能源等成本增加,成本端有一定支撑,截止4月15日,白卡纸价格较2022年初上涨9.5%,同比下降28%。考虑到21H1纸价位于高点,预计22H1公司业绩仍将具有压力,静待22H2需求复苏带动公司盈利恢复。

  毛利率前高后低,费用率持续优化:2021年毛利率为22.93%,同比上涨5.87pct,分季度看,2021Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分别为33.42%、34.63%、21.81%、3.5%,尤其是21Q4原材料成本上涨,白卡纸价格疲软带动毛利率进一步下滑,同比-11.16pct,环比-18.31pct。费用率方面:2021公司年期间费用率为8.16%,同比下降-0.83pct,其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.13pct、+0.67pct、+1.42pct、-3.04pct至0.39%、3.31%、3.42%、1.04%。

  龙头地位持续夯实,利好公司长期发展:春节以来,由于海外需求较强,纸厂订单充足,叠加浆纸价格持续上行,多家纸企频发3月涨价函,其中白卡纸部分厂家提价200元/吨。公司与APP白卡纸合计产能市占率约55%,随着未来2年江苏博汇100万吨白卡纸产能释放和APP金桂二期年产180万吨高档纸板扩建项目试运行,公司收入规模及市占率将稳步提升,作为龙头议价能力继续增强。长期看,“以白代灰”、新版“限塑令”下白卡纸需求依然强劲,竞争格局持续优化,白卡纸价格中枢和吨盈水平有望提升。

  盈利预测:随着限塑令持续推进,公司作为白卡纸龙头企业,中长期看,有望充分受益,但短期受需求疲软,价格反弹较慢等影响,预计22、23年实现净利14.5亿元、16.5亿元,YOY分别-15%、14%,EPS为1.08元、1.24元,当前A股对应PE为8倍、7倍,给予区间操作的投资建议。

  风险提示:价格竞争激烈,终端需求疲软、新增产能补给预期等

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