公司概述

　　2021年公司实现收入/归母净利/扣非归母净利分别为34.45/2.98/2.84亿元、同比增长51.57%/96.93%/182.02%，符合业绩预告。2021Q4年公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为7.4/0.42/0.38亿元、同比增长33.65%/-13%/-27.82%，环比增长-21.73%/-49.66%/-52.09%，Q4单季利润同比环比下滑主要由于单季销售和管理费用率提升、以及计提资产减值损失。经营性现金流为-1.21亿，主要由于存货增加。每10股派发现金红利3元，股息率5%。

　　分析判断

　　羊毛纱线销量略超预期。（1）分产品来看，2021年公司毛精纺纱线/羊毛毛条/改性处理、染整及羊绒加工/羊绒纱线/其他收入分别为20.60/4.95/0.41/8.3/0.22亿元，同比增长29.15%/24.87%/-38.04%/324.6%/3.73%，占比分别为60%/14%/1%/24%/1%。（2）分量价来看，销量分别为1.34/0.53/0.3/0.13万吨/58.47吨，同比增长36%/23%/-12%/368%/8.06%，我们分析，羊毛纱线销量超出公司年初1.3万吨规划，主要来自公司以产定销、客户挖潜带来的产能利用率提升。我们推算价格分别为15/9.4/1.36/64/3.7万元/吨，同比增长-4.8%/1.16%/-29%/-9%/-4%，我们分析价格下降主要由于公司为提升产能利用率、适当接了一些低单价订单。

　　产能利用率改善贡献毛利率提升。毛利率为19.06%，同比提升4PCT，上下半年毛利率分别为20%/18%、同比提高5/3PCT；分产品来看，毛精纺纱线/羊毛毛条/改性处理、染整及羊绒加工/羊绒纱线/其他毛利率分别为23.23%/8.45%/28.62%/13.71%/17.57%，同比提升6.4/5.7/-3.37/-4.19/4.76PCT，我们分析羊毛纱线毛利率提升主要来自产能利用率提升（估计增加33PCT至105%），我们测算羊绒纱线产能利用率提升至54%、但单价下滑9%导致毛利率有所下降。净利率9.09%、同比提高2PCT，低于毛利率提升幅度主要由于2020年有资产处置收益。期间费用率下降0.89PCT至8.25%。资产减值增加649%至0.21亿元、资产减值/收入+0.5PCT，主要由于库存商品增加导致存货跌价计提增加。所得税率增0.86PCT至11.74%。分业务来看，我们估计毛精纺纱/羊毛毛条/改性处理、染整及羊绒加工/羊绒纱线净利率分别为10.9%/3.8%/16.5%/5.8%、同比提高4/3/-34/1PCT，改性处理、染整及羊绒加工净利率下降主要由于20年厚源纺织退散进集腾退获得补偿贡献。

　　存货来自原材料储备增加。存货14.97亿元，同比增长76%，主要来自产量及原料采购增加。应收账款为2.65亿元、同比增长2%。

　　投资建议

　　我们分析，（1）短期来看，新中和“年新增6,000吨毛条和1.2万吨功能性纤维改性处理生产线项目”一期目前处于设备安装、调试阶段，预计将贡献22年上半年增长；分国内外来看，我们分析，受疫情影响，国内订货会延迟召开，可能会对上游订单有一定影响。（2）中期来看，公司2020年12月推出可转债募投项目，拟投入6万锭高档精纺生态纱项目（二期）项目，投产后将新增毛精纺机织纱产能3,840吨、较目前产能增长29%；（3）长期来看，公司羊绒业务盈利改善，有望构成双轮驱动。维持22/23年收入预测分别为42.84/51.14亿元、新增24年收入预测为58.7亿元，维持22/23年归母净利预测为3.61/4.5亿元、新增24年归母净利预测为5.29亿元，维持22/23年EPS预测为0.71/0.88元、新增24年EPS预测为1.03元，2022年4月25日收盘价5.91元对应PE分别为8/7/6X，目前市场担心疫情影响订单海外回流，但我们认为毛纺产业链受影响不大、东南亚暂时不具备承接能力，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　疫情反复风险；疫情影响下游需求；开店进度低于预期风险；系统性风险。