事项：

　　公司发布2022年一季度报，2022Q1公司实现营业收入33.1亿元，YOY-0.03%，归母净利润2.1亿元，YOY-40.7%，扣非净利润1.8亿元，YOY-45.0%；毛利率42.7%，YOY-1.3pct，归母净利率6.3%，YOY-4.3pct，扣非净利率5.6%，YOY-4.6pct。

　　评论：

　　童装业务保持领先优势，线上零售增长迅速。22Q1公司营业收入33.1亿，YOY-0.03%，其中主营业务收入32.8亿，YOY-0.2%；22年三月底店铺总数8495家，较22年年初减少72家。1）分产品。休闲服饰/儿童服饰营收10.9/22.0亿元，YOY-4%/+2%。2）分品牌。森马零售流水同比减少约5.2%，其中线上增长约2.8%，线下减少8.6%；巴拉巴拉流水同比增长0.5%，其中线上增长约17.5%，线下减少约7%，主要系疫情影响，上海地区线下门店关停。3）分店铺数量。公司22年三月底店铺总数/休闲服店铺/童装店铺数量为8495/2829/5666家，较22年年初增加-72/6/-78家。4）分渠道。线上/直营/加盟/联营营业收入14.6/3.3/12.9/2.0亿元，同比变化约+14%/-6%/-11%/+2%。公司致力于升级童装品牌业务，巴拉巴拉发展科技、用户体验、设计、大数据分析，进一步提升品牌竞争力；与知名设计师合作，推动品类品牌化；引入资深零售人才，改善商品零售系统。线上销售方面，公司发展电商平台，在直播赛道发展良好，积极利用新零售工具，进一步提升业绩。

　　成本上行毛利率承压，存货同比增幅较大。2022Q1毛利率42.7%，YOY-1.3pct，疫情期间采购成本增加较多，导致定价倍率下滑，进而毛利率下降。销售/管理/研发/财务费用率分别为24.1%/4.4%/1.4%/-0.3%，YOY+4.7%/+0.5%/+0.05%/+0.7%，销售费用增加主要系建设线上销售平台导致投入增加。存货40.5亿元，较去年同期增长66.0%，主要系21年冬季产品销售未达到预期以及新增部分夏装存货，库龄一年以内的产品占比75%+，整体风险可控，目前公司对存货提计相对充足，相关影响已充分兑现至报表端，预计后续对整体业绩影响有限；应付账款与应付票据合计53.15亿元，较2021年末下降10.7%，本期应付账款减少，应付票据增加，主要系本期支付期初的货款增加，且本期采用买方付息承兑汇票结算。

　　调整盈利预期，看好经营提效业绩复苏。疫情影响下公司Q1业绩承压，同时公司管理层积极调整经营战略，加大电商拓展力度，适当控制营销投放，审慎制定渠道扩张策略，并发力精益零售、引进资深零售团队、注重门店质量培养。公司管理团队主动调整下，降本增效有望持续推进，助力业绩逐步复苏。考虑近期公司经营情况，我们调整公司盈利预期，预计公司2022-2024年归母净利润14.9/18.3/20.7亿元（22-24年前值16.8/19.2/21.3亿元），对应当前股价PE为11/9/8倍。采用DCF估值法，给予公司目标价9.6元/股，对应2022年17倍PE，2023年14倍PE，维持“推荐”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧，下游需求复苏不及预期，原材料上涨延续等。