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深度报告:改革蓄力,酒业集团能否扬帆?
内容摘要
  公司4月28日发布2021年报及2022年一季报:2021年实现营收40.3亿元,同比+11.93%,归母净利润3.89亿元,同比+24.50%,扣非归母净利润3.47亿元,同比+27.27%。分季度看,2022Q1实现营收9.08亿元,同比+20.36%,归母净利润2.66亿元,同比+373.72%,扣非归母净利润0.70亿元,同比+41.20%。非经损益部分主要为公司一月份收到南厂拆迁的政府补偿款。

  酒业集团,能否扬帆?自2018年并购丰联酒业后,市场对公司能否成为跨区域多品牌的酒业集团多有期待,历经战略定位及组织多面调整,酒业集团能否扬帆?我们从财务结果及营销管理过程等多维度检视:

  (一)营收角度:21年营收40.3亿元,同比+11.93%,基本回到2019年高点。从营收贡献看:衡水老白干贡献56%、承德板城烧锅酒16%、湖南武陵酒14%、安徽文王酒9%及山东孔府家酒5%,从区域贡献看:河北贡献66.4%、湖南14.3%、安徽9%、山东4.5%、其他省份5.6%(22Q1区域占比河北61%、山东4%、安徽10.6%、湖南18.4%、其他5.5%),可以看出老白干及河北区域依然是公司销售贡献主体,武陵(湖南)贡献在快速提升。从合同负债角度看:22Q1期末公司合同负债高达20.8亿元,较20年以前预收款水平翻倍,收入“蓄水池”明显增厚,业绩释放值得期待。

  (二)盈利能力角度:公司2021年扣非归母净利润3.47亿元/+27.27%,22Q1扣非0.70亿元/+41.20%,2021年毛利率67.32%、净利率9.65%,ROE水平10.83%,毛利率水平品牌拆分来看,武陵80.2%>老白干64.5%>文王62.5%>板城59.3%>孔府58.4%,盈利能力相对较弱。不得不承认的是公司主销区域河北、安徽、山东等均市场竞争激烈,且河北省会辐射力相较其他省份较为弱势,市场的割裂导致本土品牌式微,公司在高价位市占率提升上仍需作为。

  (三)营销管理角度:(1)公司坚持品牌+渠道双重驱动的战略方向,聚焦市场、产品做简的抓手上仍有加强空间。公司21年100元以上高档酒销售占比仅50%、40元以下中档酒26.1%、40元以下低档酒23.9%。(2)激励的提升对于治理优化、营销改革策略与方向的战略性坚持是我们后期需要关注的重点。近年来公司高管年薪均不超过30万元,在行业内排名居后,公司4月18日发布的2022年限制性股权激励计划(草案),拟授予股票数量不超过1774万股,约占股本总额的1.98%,激励对象为董事、高管及业务骨干合计不超过213人,董事长、总经理及常务副总最高授予数量不超过30万股,设置2022-2024年净资产收益率不低于10%、归母扣非净利润相较2020年复合增速不低于15%等核心业绩考核指标,为未来的发展目标指引了方向。

  投资建议:公司拥有多香型品类、多品牌,面对高烈度的市场竞争,唯有依靠系统化的营销管理机制的改革与战略方向的坚持,我们看到公司在产品、市场与治理优化上做出的努力,认为公司营收与盈利能力有逐步改善的趋势。基于以上,我们预计公司22-24年营业收入分别为46.42/53.75/63.17亿元,同比增长15.3%/15.8%/17.5%;归母净利润分别为5.77/6.59/7.65亿元,同比增长48.3%/14.2%/16.0%;EPS分别为0.64元/0.73元/0.85元,当前股价对应PE为34/30/26倍。首次覆盖,给予“推荐”评级。

  风险提示:主销市场竞争加剧、主导产品增长及结构提升不达预期、疫情等不可抗力冲击加剧。

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