事件：中国电建发布2021年年报及2022年一季报。公司21年分别实现营业总收入/归母净利润4490/86亿元，同比+12%/+8%。2022Q1，公司分别实现营业总收入/归母净利润1288/28亿元，同比+6%/+5%。

　　点评：

　　工程及运营业务收入保持增长，新能源业务收入增长较快。

　　2021年，公司工程承包与勘测设计、电力投资与运营、房地产开发、设备制造与租赁和其他主营业务分别实现营业收入3730亿元、203亿元、295亿元、65亿元和169亿元，分别同比+12%、+8%、+36%、+71%和-25%。工程承包与勘测设计业务收入增长的主要原因是公司新能源工程承包、水资源与环境工程承包、市政设施工程承包等非传统业务规模快速扩张，业务结构进一步优化。电力投资与运营业务收入增长的主要原因是新能源装机容量增加和境外火电收入增加；新能源业务实现营业收入73亿元，同比+17%，占板块营业收入的36%。

　　工程业务盈利能力受疫情影响，煤价上涨导致运营业务毛利率下降显著。

　　2021年，公司综合毛利率为13.11%，同比-1.12pcts；工程承包与勘测设计、电力投资与运营、房地产开发、设备制造与租赁和其他业务毛利率分别为10.9%/40.8%/11.8%/19.3%/24.3%，分别同比-0.9/-7.0/-7.3/-17.1/+12.9pcts。21年，工程承包与勘测设计业务毛利率下降主要是受疫情影响人工、原材料及物流价格等持续上升；电力投资与运营业务毛利率下降源于：1）部分水电站本年来水严重偏枯；2）电煤供应形势趋紧导致发电燃煤成本增幅超过电价增幅。2022Q1，公司综合毛利率为11.05%，同比-0.49pct，或与原材料价格高于上年同期有关。

　　新签合同额保持较快增长，抽水蓄能订单放量。

　　2021年，公司实现新签合同7803亿元，同比+16%，保持较快增长；其中，新签“水、能、城”业务合同7,315亿元，占比93.7%，同比+10%。公司21年新签能源电力业务合同2400亿元，同比+29%，占公司总体新签合同的31%。其中抽水蓄能新签合同202.4亿元，同比+343%，验证公司作为抽水蓄能建设领域龙头公司在该领域的订单获取能力。21年，公司新签基础设施业务合同3620亿元，同比+9%，占公司总体新签合同的46%，项目涉及老旧城区、产业园、轨交等领域。21年，水资源与环境业务新签合同1295亿元，同比-12%。2022Q1，公司实现新签合同2476亿元，同比+7%，保持较快增长。

　　21年收现比同比略降，期间费用率小幅改善。

　　21年，公司经营性现金流净额156亿元，同比-273亿元，主要由于会计口径调整所致；收现比100%，同比-5pcts。21年，公司期间费用率为8.61%,同比-0.71pct，主要由于财务费用率下降所致：销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.04/+0.10/-0.22/-0.63pct。21年，资产减值及信用减值损失共计提37亿元，计提规模低于上年同期（20年为56亿元）。21年公司净资产收益率为7.89%，同比+0.04pct；总资产周转率0.49，同比+0.02。

　　22Q1，公司经营性现金流净额-186亿元，同比-12亿元；收现比84%，同比-16pcts。22Q1，公司经营活动现金流量净额为-186亿元，同增31亿元（会计口径调整后）。22Q1，公司期间费用率为6.69%，同比-0.05pct，基本与上年持平。22Q1资产减值及信用减值损失共计提11.21亿元，同比+48%。

　　盈利预测、估值与评级：中国电建21年及22Q1新签订单保持较快增长，在“稳增长”背景下，我们看好公司22年业务发展；我们也看好公司“十四五”期间在新能源发电运营资产领域的业务开拓。维持公司2022-2023年EPS预测0.65元、0.72元，新增公司2024年EPS预测0.82元。现价对应公司22年动态市盈率为12x，维持“买入”评级。

　　风险提示：新能源发电项目工程承包建设需求不及预期、新签订单增速放缓、项目回款不及预期、地产业务盈利水平超预期下滑。