投资逻辑

　　厦门国资控股的“供应链运营+房地产”双龙头。公司2009年确立了供应链和房地产双主业的格局，两大主业近年来稳步发展，促进公司资产规模和营收利润的持续增长：供应链运营业务营业收入占比超8成，房地产开发业务归母净利润贡献近5成。公司2021年供应链业务营业收入6115亿元，位居行业首位；房地产销售规模位居行业TOP20，是厦门地方房企龙头。

　　供应链业务：从贸易商向运营服务商转型降低周期风险，同时受益于行业集中度的提升。供应链运营行业空间大，2020年批发业限额以上企业营业收入为65.89万亿元，而龙头市占率较低，CR5市占率仅2.31%，随着制造业对供应链服务需求的不断增加，头部供应链企业市占率有望得到提升。公司逐步从贸易商向运营服务商转型，在风险可控的前提下赚取一定的服务费用和价差收益，通过锁量锁价、期货套保等方式降低价格周期波动风险。预计公司供应链业务营收在大宗商品景气度下滑的周期中也能实现稳定增长，2022-24年营收为7113亿元、8174亿元和9290亿元，同比增速为16.3%、14.9%和13.7%。

　　房地产业务：销售投资逆势向上，土储资源流动性强，行业复苏率先受益。

　　2021年公司全口径销售金额2176亿元，同比+57.7%，增速位居TOP30房企首位。2021年下半年至今公司权益拿地金额位居行业第四，拿地强度居TOP30房企首位，积极错峰投资拿地获取高利润项目改善毛利率，同时在市场复苏阶段可加紧推货。公司土储主要位于重点城市核心板块且多为改善产品，2021年末土储去化周期仅1.8年，流动性高。公司拥有国资背景增信，财务状况良好，子公司建发房产和联发集团三道红线均位居绿档。公司2021年末并表已售未结金额为1966亿元，且有望率先受益于2022年下半年行业销售的复苏，预计房地产板块业绩增长有保障，2022-24年营收为1331亿元、1723亿元和1822亿元，同比增速为38.2%、29.4%和5.8%。

　　投资建议

　　公司供应链业务稳定发展，房地产业务逆势增长，未来业绩可期。我们预计公司2022-24年归母净利润分别为65.1亿元、76.9亿元和84.4亿元，同比增速分别为6.7%、18.1%和9.8%。给予公司目标价17.36元/股，对应2022-24年PE分别为8.0x、6.8x和6.2x，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示

　　大宗商品价格剧烈波动；房地产市场信心恢复不足；多家房企债务违约。