事件：安琪酵母发布2022年中报，2022H1实现营业收入60.9亿元，同比+16.4%，归母净利润6.7亿元，同比-19.3%，扣非后归母净利润6.0亿元，同比-18.0%；其中2022Q2营业收入30.6亿，同比+18.7%，归母净利润3.6亿，同比-7.9%，扣非后归母净利润3.3亿，同比+6.1%，业绩符合预期，趋势延续环比改善。

　　收入增长环比提速，看好后续逐季改善。1）分产品看，2022Q2酵母及深加工/制糖/包装/其他业务收入分别同比+8.7%/+18.2%/+32.6%/+98.4%，微生物营养、植物保护、电商、酵母抽提物、酿造及生物能源等业务保持较快增长，营养健康、动物营养等业务受疫情导致消费疲弱、下游猪价低迷等多因素影响导致收入出现下滑；2）分区域看，2022Q2国内/国外收入分别同比+4.5%/+52.2%，国内市场受前期提价幅度较大、下游烘焙面食产业链景气低迷影响，增速环比Q1放缓，国际市场公司灵活调整经营策略，包括组织架构调整、渠道下沉、销售团队本土化，销量增长显著，叠加前期提价贡献，Q2国际市场环比提速；展望未来，预计随着出口压力改善、国内竞争趋缓，收入有望逐季提速。

　　短期成本压力凸显，期待边际改善。

　　受糖蜜价格上行扰动，盈利端同比承压，2022Q2公司毛利率26.8%，同比-3.7pct，销售/管理/研发/财务费用率分别5.5%/3.2%/5.4%/-1.5%，同比-0.9/-0.4/+1.0/-2.4pct，净利率11.9%，同比-3.3pct；根据Wind数据，近期南宁糖蜜价格约1800元/吨，已处历史高位，期待后续拐点到来，同时宜昌、崇左、柳州公司年产15万吨（合计45万吨）水解糖项目已进入设备安装阶段，2022H2随着自产水解糖使用，成本压力有望得到缓解。

　　投资建议。考虑到公司收入逐季改善趋势确定，利润端在低基数下2022H2有望实现高增，我们维持此前盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入126.5/146.1/167.8亿元，同比+18.5%/+15.5%/+14.8%，归母净利润14.0/17.8/21.9亿元，同比+6.6%/+27.6%/+23.1%，当前股价对应2022-2024年PE28/22/18倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：产能推进不及预期、原料成本超预期上行、食品安全风险。