业绩微增符合预期，预收房款充足业绩增长有保障。公司2022年上半年实现营业收入106.9亿元（YoY-44.9%），其中房产销售业务收入103.9亿元（YoY-45.2%），归母净利润12.8亿元（YoY+1.3%），业绩增长符合预期。公司营收大幅下降但利润略增主要由于上半年结算项目中非并表项目较多，使得投资净收益大幅增长所致，上半年投资净收益有9亿元，占净利润比重56.3%，同比增加了53.3pct。上半年公司整体毛利率21%（YoY-1.1pct），其中房产销售业务毛利率20.9%（YoY-0.6pct）。截止2022年中期未结算的预收房款1198.5亿元，可覆盖去年房产销售收入的3.3倍，为收入增长提供保障。

　　销售显著跑赢行业，销售回款增加。公司2022年上半年实现销售额683.9亿元（YoY-22.2%），而百强房企上半年同比下降幅度高达50.7%，公司销售显著跑赢行业。公司上半年销售额位列克而瑞排行榜第13位，同比提升10位，并且获得杭州房企销售冠军。公司全年销售目标为1500~1600亿元，同比为-11.3%~-5.4%，截止上半年完成45.6%~42.7%，考虑到公司上半年补充了大量土储，为下半年供货提供基础，加上杭州新房市场坚挺、去化速度快，全年销售目标有望达成。同时公司积极抓回款，上半年权益销售回笼资金322亿元，比去年同期提升6%。

　　积极加码杭州补充优质地块，杭州总土储占比超六成。上半年公司新增土储30宗，其中28宗位于杭州，合计新增计容建面366.3万方（YoY+56.5%），新增土储货值权益比例57.5%，上半年行业整体投资低迷，公司抓住窗口期积极补仓，拿地毛利率得到修复，并可为未来供货形成强力支撑。公司土储充裕且布局优质，截止上半年末，公司土储总建面1586.5万方，同比增长11.2%，其中杭州、浙江省内非杭州以及省外土储总建面占比分别为61%、31%和8%，货值占比分别为62%、22%和16%，考虑到杭州新房销售好、资金回笼快，公司深耕杭州可持续受益于区域优势。

　　三道红线维持绿档，融资成本继续创新低。截止2022年中期末，公司有息负债558.1亿元（YoY+21.1%），其中银行贷款占比78.3%，直接融资占比21.7%，债务结构健康。公司现金短债比1.11倍，净负债率85.8%（-5.4pct），剔预负债率65.5%（YoY-3.7pct），三道红线维持绿档。综合融资成本持续下降，已从去年末的4.9%下降至4.7%，创历史新低。公司2022年来共发行两笔超短融、两笔短融和一笔中期票据，票面利率在3.55%~4.8%，融资成本始终保持低位。

　　投资建议：维持“买入”评级。考虑到公司预收房款充足，结算增长有保障；

　　土储布局优质，销售去化情况较好；2021年下半年和2022年在杭州等核心城市积极拿地，拿地毛利率较以往改善，并为未来的供货形成强力支撑。预计2022/2023/2024年公司营业收入490.7/620.8/769亿元；归母净利润为36.5/44/53.8亿元；对应EPS分别为1.17/1.41/1.73元；当前股价对应2022年动态PE8.1倍。我们认为公司合理市值为364.5亿元，对应目标价格11.7元/股，对应2022年PE10倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：疫情影响超预期，政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期。