公司发布2022年中报：1）2022H1：营收408.2亿，同比-20.9%，较19年下降44.0%，亏损114.9亿（21年同期亏损46.9亿），扣非后亏损117.5亿。其中客运收入267.3亿，同比-32.6%。货运收入111.4亿，同比增长25.7%，其中控股子公司南航物流收入116.6亿，盈利26.4亿。2）22Q2：营收193.5亿，同比下降36.2%，较19年下降45.2%；Q2亏损69.9亿（21年同期亏损6.8亿），扣非亏损71.8亿。3）汇兑损益：上半年人民币贬值5.3%，汇兑损失20.5亿；其中Q2人民币贬值5.7%，汇兑损失23.1亿。4）其他收益：H1其他收益15.4亿元，同比+1.9%，其中Q2实现9.9亿，同比+11.9%。

　　经营数据：1）22H1：ASK、RPK同比分别下降34.3%、42.6%；较19年分别下降54.8%、64.8%，客座率64.4%，同比-9.3%，较19年-18.3%。2）22Q2：ASK、RPK同比分别下降53.1%、61.6%；较19年分别下降63.2%、71.9%，客座率63.0%，同比-14.0%，较19年-19.4%。

　　收益水平：a）22H1客公里收益（含燃油附加费）0.55元，同比增长17.4%，较19年同期增加15.7%，座公里收益0.36元，同比+2.6%，较19年下降9.9%。b）测算Q2客公里收益0.62元，同比增长31.9%，较19Q2增长36.8%，座公里收益0.39元，同比+7.9%，较19年Q2增加4.6%。

　　成本费用：1）22H1营业成本495亿，同比-4.6%。其中航油成本144亿，同比增长16.7%，期内国内油价综采成本同比增长75.5%。扣油成本351亿，同比-11.3%。座公里成本0.659元，同比增长45.2%，较19年增长69.7%；座公里扣油成本0.467元，同比增长35.1%，较19年+76.9%。2）Q2营业成本245亿，同比-13.6%，测算航油成本76亿，同比+3.5%，座公里成本0.809元，同比增长84.1%，较19年增长106.2%，座公里扣油成本0.559元，同比增长71.3%，较19年+109.9%。3）费用：22H1年三费合计（扣汇）为63.4亿，同比-9.8%，扣汇三费率15.5%，同比增加1.9pts。Q2扣汇三费合计31.1亿，同比-22.5%，扣汇三费率16.1%，同比提升2.8个百分点。（注：不含研发费用）。

　　1）盈利预测：基于前篇研究报告后，国内疫情影响时间及程度超出预期，油价大幅上涨，同时人民币快速贬值，我们下调2022-23年盈利预测至亏损174亿、盈利42亿（原预测为亏损71亿，盈利78亿），维持2024年155亿的盈利预测，23-24年EPS分别为0.25和0.90元，对应23-24年PE分别为25、7倍。2）投资建议：我们认为，市场在供给确信收紧的前提下，会逐步关注需求端表现，而国际航线是其中重要环节。我们认为国际线恢复的节奏，将围绕“航班恢复先行—>预期旅客出行恢复—>实际旅客恢复”三阶段展开，实际旅客出行恢复阶段是对业绩实质性修复的阶段，而对于周期性行业，投资节奏会领先于业绩表现。基于前期对飞机资产的约束研究，结合近期行业变化，我们维持判断预计2023年起行业有望呈现一定的供需缺口，并延续至2024年，在此基础下，公司有望实现强弹性。维持此前估值方式及目标价8.39元，预期较当前空间34%。维持“推荐”评级。

　　风险提示：疫情影响超出预期；油价大幅上升及人民币大幅贬值。