事件概述

　　2022年前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为21.60/0.70/0.48亿元、同比增长37.19%/-53.84%/-61.29%。Q3单季收入/净利/扣非净利分别为8.41/0.20/0.29亿元，同比增长43.85%/-62.82%/-25.89%，收入超出市场预期，净利低于市场预期。

　　分析判断:我们估计，2B代工业务维持较快增长、2C品牌业务下滑。分拆来看，我们估计2B业务维持较快增长，主要由于原有业务稳健叠加自Q2开始的嘉乐转单服装业务；2C估计在疫情反复背景及公司清理海外渠道情况下仍有下滑。

　　毛利率下降主要受服装及2C业务影响。22Q3公司毛利率/净利率为20.59%/3.04%、同比下降7.50/5.27PCT，我们分析毛利率下降主要受服装业务及2C业务影响，净利率降幅低于毛利率主要由于期间费用率下降；Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为6.03%/6.48%/1.25%/-0.48%、同比下降7.27/-0.11/1.48/1.59PCT；其他收益/收入同比下降3.09PCT，投资收益/收入同比下降3.14PCT，公允价值变动收益/收入同比下降1.05PCT，资产减值损失/收入同比增加0.38PCT，信用资产减值损失/收入同比下降0.46PCT，所得税/收入同比增加0.51PCT。

　　存货金额提升，但周转天数减少。22Q3公司存货为5.61亿元，同比增长4.73%；存货周转天数87.87天，同比减少22.74天；应收账款为6.53亿元，同比增长61.39%，应收账款周转天数为70.68天，同比增加3.08天；应付账款周转天数为78.02天，同比减少18.85天。

　　投资建议

　　我们分析：

　　（1）尽管公司Q3受海外需求放缓影响不大，但我们判断Q4及23Q1仍存在一定压力,23Q2代工业务有望恢复双位数增长；（2）预计23年2C业务在今年清理海外库存后，明年有望轻装上阵、盈利恢复。考虑业绩低于预期，下调22/23/24年收入25.18/30.13/36.38亿元至24.85/29.83/35.93亿元，22年归母净利1.14亿元至1.02亿元，对应22年EPS0.48元至0.43元；考虑明年2C及嘉乐业务有望复苏，上调23/24年归母净利1.36/1.69亿元至2.20/2.67亿元，对应上调EPS0.57/0.7元至0.92/1.11元，2022年10月27日收盘价14.53元对应22/23/24PE为34/16/13X，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　疫情不确定性风险；原材料价格波动和劳动力成本上升；汇率波动；产能扩张不及预期；系统性风险。