事件：2023H1公司实现营收21.42亿元，同减5.35%；归母净利润3.64亿元，同减12.60%；加权平均ROE同比降低1.22pct至4.84%。
　　2023H1运营收入保持增长，建造规模下降毛利率提升。2023H1公司综合毛利率35.95%，同降0.06pct，归母净利率17.00%，同降1.41pct，主要是本期部分运营项目燃料成本增加以及计提安全生产费用增加所致。分业务来看，1）垃圾处理及发电业务：实现营收12.45亿元，同增10.40%，毛利率39.39%，同降7.69pct。2）建造服务：实现营收6.42亿元，同降28.07%，主要系在建项目数量与规模下降，毛利率8.23%，同增1.76pct，3）PPP项目利息收入：实现营收1.98亿元，同增2.51%。
　　供汽量同增40%，项目收入多元化初见成效。截至2023H1末，公司垃圾焚烧已投运项目35个，在建项目2个，运营项目垃圾处理能力达3.8万吨/日，装机容量797.5MW，位居行业前列。2023年上半年，公司处理生活垃圾629.78万吨，同增14.60%，发电量22.14亿度，同增7.88%，上网电量18.35亿度，同增8.73%。供汽业务持续拓展，2023H1实现供汽量19.51万吨，同增39.65%。2023H1单吨垃圾发电量352度/吨，同降5.86%，吨上网291度/吨，同降5.12%，受供汽量增加影响所致。
　　项目建设有序推进，2023年新增投运量有望达5400吨/日。2023H1朔州、葫芦岛、武汉二期项目顺利竣工投产，2023年8月底章丘二期项目投产，合计新增产能4600吨/日。目前靖西项目在建，设计处理能力800吨/日，上半年已累计完成工程总量97%，根据公司经营计划，该项目将于2023年年内如期投产，预计全年新增投运量达5400吨/日。
　　资产负债率下降，经营性现金流净额改善。截至2023年6月底，公司资产负债率64.81%，同减1.96pct。2023H1经营性现金流净额2.88亿元，同比增加4.69%，主要系本期建设投入较上年同期减少，计入经营活动现金流出的PPP项目建设支出减少。
　　规模稳健增长&现金流改善，协同拓展&外延并购提供增量。垃圾焚烧行业刚性扩容，商业模式理顺&现金流改善。公司推进在手项目建设&外延并购，内外兼攻助产能持续提升。2015-2022年公司垃圾焚烧运营产能复增29%，截至2023年8月底，已投运产能3.96万吨/日，至2023年底有望达4万吨/日。2023年2月，公司签署收购框架协议，涉及项目已投规模4500吨/日，上半年基本完成现场尽调；2023年5月，与济南章丘区政府签订投资合作框架协议，建设低碳环保产业园。
　　盈利预测与投资评级：固废运营稳健增长效率提升，建造规模下降，我们维持2023-2025年归母净利润预测8.65/9.83/11.09亿元，同增16%/14%/13%，对应PE11/10/9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目进展不及预期，政策风险，财务风险，行业竞争加剧。