“浙江上佰”出表影响上半年业绩，看好后续业绩修复，维持“买入”评级

　　2023H1公司实现营业收入6.10亿元，同比下降3.62%，主要系子公司“浙江上佰”不再纳入合并范围，合并收入减少；实现归母净利润8697万元，同比下降17.15%，主要系公司新建大楼交付使用，折旧摊销同比增加约1300万；同时受“浙江上佰”不再纳入合并范围影响。2023Q2，公司实现营业收入3.31亿元，同比下降9.60%，环比增长18.72%；实现归母净利润4435万元，同比下降16.46%，环比增长4.08%。考虑到“浙江上佰”出表的影响，我们下调2023-2024年并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为2.59/3.05/3.49亿元（2023-2024年前值分别为3.86/4.95亿元），对应EPS分别为1.08/1.28/1.46元，当前股价对应PE分别为23.3/19.8/17.3倍，我们看好公司全域服务龙头地位愈发稳固，后续随消费复苏业绩逐渐修复，维持“买入”评级。

　　消费弱复苏，叠加低毛利率业务收入占比提升，致毛利率短期承压

　　公司2023H1低毛利率业务收入占比显著提升，2023H1品牌线上营销服务收入2.18亿元，同比增长3.10%，线上分销业务收入1.79亿元，同比增长44.08%，品牌线上管理服务收入1.46亿元，同比下降39.67%。线上分销业务毛利率为16.53%，收入占比同比提升9.75pct至29.45%，致公司2023H1整体毛利率同比下降7.15pct至32.32%，净利率同比下降3.48pct至14.28%。我们认为，后续随消费复苏，品牌线上管理服务业务有望逐步恢复，驱动公司盈利能力持续改善。

　　服务品牌数量稳步增加，品牌头部化或驱动公司业绩增长

　　公司核心产品表现稳定，2023H1公司天猫GMV为2.23亿元，同比下降0.59%，订单数量279.4万个，同比增长11.98%。同时，公司拓客成效明显，新增包括斯维诗（swisse）、林清轩、Linefriends、高洁丝、洁碧、illy咖啡、倍洁丽等16个品牌，所服务品牌进一步向头部集中，公司全域服务能力不断增强。我们认为，在直播电商行业主播趋于扁平化的背景下，品牌自播重要性凸显，而公司作为代运营行业的领军者，基于丰厚的优质品牌储备，有望分享赛道红利。

　　风险提示：代运营行业竞争加剧、公司的线上运营权被品牌方收回等风险。