城区战略深化，非息增长提速
　　1-9月归母净利润、营业收入、PPOP分别同比+15.8%、+0.5%、-0.9%，增速较1-6月+0.5pct、持平、+1.7pct。1-9月年化ROE、ROA分别同比+0.88pct、+0.02pct至12.39%、1.02%。我们认为主要关注点包括：城区战略纵深推进、非息收入增长提速、信用成本下行。鉴于非息收入增长提速，我们预计23-25年EPS为0.97/1.12/1.31元，23年BVPS预测值8.59元，对应PB0.49倍。可比公司23年Wind一致预测PB均值0.63倍（10/30），公司发展战略清晰、城区拓展空间广阔，应享受一定估值溢价，我们给予23年目标PB0.67倍，目标价5.76元，维持“买入”评级。
　　规模增长放缓，城区战略深化
　　9月末总资产、贷款、存款增速分别为+14.2%、+13.5%、+15.9%，较6月末-2.8pct、-1.6pct、-2.7pct，规模增速放缓。Q3新增贷款主要由对公贷款及票据构成，9月末零售贷款余额较6月末收缩。9月末零售、对公、票据在总贷款中占比分别为24%、61%、15%。苏州城区(不含吴江)贷款同比+24.3%，增速较6月末提升6.1pct，占总贷款比例为22%，城区扩张持续发力。我们测算1-9月净息差较上半年下行，推测资产端定价因信贷需求偏弱而下行，负债端成本率则因存款活期率降低（较6月末-1.1pct至33.2%）而有所提升。
　　非息收入提速，投资收益增长
　　1-9月非息收入同比+17.6%，较1-6月+9.5pct，主要由其他非息驱动。中间业务收入同比-29.6%，增速较上半年+5.4pct，边际修复但仍整体承压。1-9月其他非息收入同比+25.2%，增速较上半年+9.0pct，主要由于投资收益、公允价值变动收益分别同比+37%、+30%。9月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为11.98%、10.30%，较6月末-0.35pct、-0.16pct。截至10月30日，苏农转债仍有12.89亿元未转股，若后续成功转股，我们测算核心一级资本充足率可提升0.90pct至11.20%。
　　资产质量稳健，信用成本下行
　　9月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.91%、443%，较6月末-1bp、-10pct，拨备覆盖率有所下滑，但仍维持较高水平。苏州地区资产质量优异，公司资产质量未来仍有进一步改善空间。9月末关注率较6月末基本持平至1.27%，潜在风险可控。Q3年化不良生成率0.52%，较Q2提升1.43pct；Q3年化信用成本为0.19%，同比-0.57pct。
　　风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。