事件：1月5日，公司发布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》拟发行股份购买志良电子100%股权；同时，拟发行股份募集配套资金。
　　“十四五”九洲集团资产证券化第一枪，进一步强化公司军品业务布局。公司拟6.57元/股的价格向九洲电器以及上海塔玉、上海唐众发行股份购买其持有的志良电子100%股权；同时，拟发行股份募集配套资金，用于支付交易费用/补流/偿债。此次重组将成为“十四五”九洲集团资产证券化第一枪。
　　“电子战”相关标的资产，成长性向好。标的公司志良电子涵盖电子侦察、电子干扰、雷达抗干扰、“电子战”仿真训练以及嵌入式功能模块定制五大业务，产品应用于机载、弹载、舰载、车载、地面等多种主战武器平台，与上市公司现有微波射频业务形成协同。随着制信息权在战争中的重要性得到验证，国内电子战装备需求有望持续增长，标的公司未来成长性向好。
　　标的资产经营质量较高。志良电子22年营收和净利分别为1.93亿（yoy+57.7%）/0.645亿（yoy+17.4%），23H1营收和净利分别为1.04亿/0.36亿，净利率分别为33.4%和34.0%，盈利能力较强，资产较为优质。
　　预计23年标的资产业绩稳中有升。因评估工作尚未完成，标的资产作价、股份稀释、业绩承诺均无法确定。但考虑到“电子战”行业较高的景气度，预计志良电子2023年至2025年业绩分别为0.70/0.92/1.15亿元。
　　国企改革持续推进，集团资产证券化率提升依然可期。2021年12月，九洲电器收购志良电子51%股权，成为其控股股东，时隔两年，2023年12月，九洲投资控股集团启动资产证券化，将九洲电器持有的志良电子股权注入上市公司。本次交易是集团贯彻国企深化改革，提高上市公司质量的重要举措，有助于优化和调整产业布局和资产结构。
　　集团资产证券化提升空间尚存。九洲集团2022年收入和净资产规模分别为405.9/130.3亿元，旗下4家上市公司合计收入/净资产为75.4/70.0亿元，对应资产证券化率18.6%/53.7%。九洲集团预计2035年资产证券化率将超过60%，收入端的资产证券化空间巨大。
　　公司有望受益于集团相关板块的资产证券化进程。根据2022年集团对营业构成的披露，集团共有十大板块，其中导航/军工/软智/多媒体/微型电机五大板块与上市公司业务协同性较高，收入合计约237.7亿元，总收入占比58.6%。作为九洲集团核心的装备类资产，公司有望持续受益于五大板块资产证券化率的提升。目前五板块收入端的证券化率仅为17.2%，空间较大。
　　投资建议：假设收购市盈率约为12x，则志良电子估值约为7.74亿元，对应发行股份数1.18亿股，不考虑配套融资，则备考总股本约为11.41亿股。并表前，预计公司2023至2025归母净利分别为1.95/2.72/3.45亿，考虑志良电子并表，预计公司2023至2025备考归母净利分别为2.65/3.64/4.6亿，备考EPS为0.23/0.32/0.40元，当前股价对应备考PE为35x/25x/20x。军民品业务齐发力，公司未来持续快速增长可期，给予“推荐”评级。
　　风险提示：下游行业需求波动的风险；产品价格波动的风险。