瑞尔特：冲水组件强代工，顺流而下展智能

　　公司致力成为全球领先的卫浴空间和家庭水系统解决方案提供商，主要从事冲水组件/智能马桶/同层排水三大核心产品的生产与销售。公司系全球冲水组件代工龙头，22年市占率国内第1/全球前3；21年起探索智能马桶自主品牌，乘智能卫浴东风，打造高性价比产品，线上强势发力，线下快速布局，收入快速放量。我们预计23-25年归母净利分别为2.43/2.92/3.48亿元，对应EPS为0.58/0.70/0.83元，参考可比公司Wind一致预期24年15倍PE均值，考虑到智能马桶赛道需求韧性突出，公司自主品牌业务优势明显，给予24年20倍目标PE，目标价14.00元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　智能马桶行业：市场有望持续扩容，国货品牌逐步崛起

　　1）从产品属性看，智能马桶消费属性强于地产属性，受地产周期波动影响有限，且契合智能化与消费升级趋势，是家居赛道内的新兴优势品种；2）从市场规模看，据头豹研究院及奥维云网数据，22年我国智能马桶市场规模156.9亿元（yoy+7%），渗透率按销量和保有量计分别为17%/4%，对标美日等成熟市场（60%+渗透率）提升空间可观；3）从竞争格局看，近年行业进入以价换量的竞争周期，箭牌/九牧/恒洁/瑞尔特等国货品牌在智能马桶领域逐步崛起，线上市场份额领先，长期看，价格+渠道+品牌的多维竞争日趋激烈下中小品牌或将逐步出清，份额有望向头部企业集中。

　　自主品牌：打造高性价比产品矩阵，线上强势发力，线下快速布局

　　1）产品端，公司产品品质领先，打造涵盖轻智能/中端/高端的全产品矩阵，并在不同功能级别内均推出更具价格优势的爆款产品，同等功能价格更优，同等价格功能更优，迅速打开市场；2）渠道端，线上强势发力，布局抖音/京东/天猫等电商平台，22年线上收入1.16亿元（yoy+564%），23年双11天猫智能马桶/马桶盖品牌销售榜第三名，京东建材全周期品牌榜卫浴总榜第七名，抖音家装主材店铺榜第二名；线下渠道结构扁平化，门店店态以店中店为主，总部赋能充分，经销商轻资产运营，投入低、盈利空间足，当前仍处布局期，未来有望保持快速扩张。

　　代工业务：冲水组件及智能马桶代工龙头企业

　　1）冲水组件业务：主要生产中高端节水型冲水组件，产品质量可靠，与海内外知名中高端卫浴品牌厂商建立稳定合作关系，22年市占率国内第1/全球前3。2）智能马桶代工：核心组件可自产，产品品质优秀，综合产能规模领先，客户涵盖传统卫浴龙头及互联网/家居/家电等新进品牌。

　　风险提示：地产销售下滑，行业竞争加剧，大客户订单波动，自主品牌不及预期，原料价格及汇率波动。