中核集团旗下核电运营平台，加码新能源快速增长。公司是中国核工业集团旗下核电运营平台，截至2023年底拥有核电装机25台，装机容量2375万千瓦，主要位于浙江、江苏、福建、海南。除此之外，公司2020年收购中核汇能切入新能源赛道，截至2023年底公司拥有新能源风光在运装机容量1852万千瓦，其中风电595万千瓦、光伏1256万千瓦，全年新增新能源装机6GW，为公司全年利润增长奠定基础。

　　在建、核准待建核电装机共15台，核电陆续投产将保障公司十四五-十五五确定性的高增长。“十四五”以来随着电力供需持续偏紧，核电审批明显加速，2022年及2023年各审批10台核电机组，创下历史新高。目前公司在建核电机组9台，核准待建6台，考虑到核电建造周期，预计2024-2030年公司将保持核电装机稳定增长。按照核电建造周期需要60个月进行考虑，预计2024年公司将投产1台核电（漳州1号），2025年投产1台（漳州2号），2026年投产2台（田湾7号、海南小堆），2027年投产4台（徐大堡3号、4号、田湾8号和三门3号），2028年投产1台（三门4号），另外公司拥有核准待建6台核电机组，分别为漳州3、4号，徐大堡1、2号、金七门1、2号，预计这些机组有望在今明两年陆续开工，2029-2030年陆续投产。

　　华龙一号盈利良好，未来单位装机盈利有望持续提升。过去核电盈利稳定，ROE基本维持在20%左右。2018年三门核电（AP1000技术）投产，受工期延误影响，工程费用大幅增加，项目投产以来收益率持续低于二代机组，拖累公司整体盈利表现，导致市场担忧三代核电盈利状况。未来新增三代技术均以华龙一号为主，目前造价在16000-17000元/千瓦，折旧年限35年，未来随着设计优化、设计固化，建设期的经验反馈核缩短建造期，以及一些大型装备的规模化建设，预计三代核电成本持续下降，单位装机利润持续提升。从公司福清核电（全球首堆华龙一号）的表现来看，2022年福清5、6号机组实现净利润12.34亿元，对应5.32亿元/GW，考虑到福清6号机组于2022年4月投产，华龙一号的实际盈利水平更高。

　　新能源装机增长迅速，成为公司十四五核电投产空档期的重要增长来源。根据公司公告，公司规划十四五末新能源装机达到3000万千瓦，为了完成此目标，公司2021-2023年分别新增装机3.6、3.7、6GW，装机发展持续提速，目前公司拥有在运新能源装机1852万千瓦，在建装机接近10GW，考虑到新能源1-2年的建造周期，预期公司新能源增长目标将如期完成，在核电投产空档期为公司提供持续业绩增长。

　　盈利预测与估值：我们预计公司2023-2025年分别实现营业收入739.19、781.03、825.35亿元，同比增长率分别为3.7%、5.7%、5.7%，实现归母净利润分别为102.51、114.15、124.83亿元，同比增长率分别为13.8%、11.4%、9.4%。当前股价对应的PE分别为15、14、12倍。公司利润主要由核电业务贡献，因此我们选取中国广核、长江电力、华能水电、川投能源作为可比公司进行估值，公司估值水平低于可比公司，考公司历史分红率，假设2023-2025年分红率为36%，则2023-2025年公司股息率分别为2.3%、2.6%、2.8%（扣除永续债利息），首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：公司核电新增装机投产进度不及预期；新能源电价较低