事件：公司发布2023年报。公司2023年实现营业收入1,137亿元，同比增长147%（调整后，下同）；归母净亏损82亿元，较上年同期（亏损374亿元）大幅减亏；扣非归母净亏损89亿元，较上年同期（亏损380亿元）大幅减亏。其中Q4实现营业收入282亿元，环比下降21.9%；归母净亏损56亿元，环比Q3（盈利36亿元）由盈转亏；扣非归母净亏损57亿元，环比Q3（盈利35亿元）由盈转亏。
　　生产经营回升向好，国际航线仍待恢复。2023年公司可用座公里（ASK）同比增长155%，较2019年减少9%，其中国内航线ASK较2019年上涨16%，国际航线、地区航线ASK分别恢复至2019年的44%、75%。公司2023年综合客座率为74.41%，同比增加10.71pct，较2019年同期减少7.6pct。公司2023年底机队规模为782架，较2022年底增长0.9%，较2019年底增长8.16%。整体来看，公司运营数据恢复速度略慢于国航和南航。
　　客公里收益保持高位，客运收入仍未恢复至19年水平。2023年公司客公里收益为0.574元，较2022年增长0.44%，较2019年同期增长15.4%。综合量价影响，公司2023年客运收入为1,046亿元，较2022年增长199%，较2019年下降5.2%。
　　毛利率较19年同期仍有差距。2023年公司主营业务成本同比增长50.5%，主要是由于航空客运市场恢复，航班量大幅增加，营业成本相应增加所致。其中，可变成本项目如起降费、餐饮费、民航基础建设基金增幅较高，分别同比增长133%、191%、118%；航油成本同比增长84.9%，除航班量和飞行小时增加导致加油量增长之外，还需要考虑油价的影响，参考2023年布伦特原油均价82美元/桶，同比下降17%，国内航空煤油出厂均价约6,778元/吨，同比下降9.8%，但仍处于历史相对高位；维修费、折旧、员工薪酬分别同比增长35.3%、16.2%、20.2%。公司2023年毛利率为1.13%，较上年由负转正，较2019年同期下降10.17pct。
　　投资建议：23年航空客运需求回暖，公司经营业绩大幅改善；但受国际航线恢复较慢、淡季国内航空出行需求仍显不足、油汇正面贡献有限等因素影响，公司业绩仍出现亏损。24年航空客运供需两端预计保持恢复/增长，海外航线将继续恢复，公司盈利弹性也将充分释放。我们基本维持公司24、25年归母净利润预测分别为50亿元、70亿元，新增26年归母净利润预测为90亿元；维持公司A股、H股“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。