核心观点
　　四季度，工行延续前三季度经营表现，营收、业绩增速保持稳定。展望2024年，尽管息差、中收仍面临一定压力，营收预计小幅负增长。但伴随各项稳经济、防风险的政策落地，工行资产质量将保持稳健，凭借不差、干净、见底的基本面，推动全年利润实现正增长。此外，工行分红率继续维持在30%以上水平，极为稳定，股息率接近6%，仍具配置价值。
　　事件
　　3月27日，工商银行公布2023年业绩报告，2023年实现营业收入8430.70亿元，同比减少3.7%（9M23：-3.5%）；实现归母净利润3639.93亿元，同比增长0.8%（9M23：0.8%）。4Q23不良率1.36%，季度环比持平；4Q23拨备覆盖率季度环比下降2.2pct至213.97%。2023年现金分红率维持于31.3%。
　　简评
　　1.息差、中收依然承压，债券投资收入做出主要贡献。2023年工商银行实现营业收入8430.7亿元，数据重述后同比减少3.7%，其中净利息收入受存量按揭利率重定价及新发贷款定价承压因素影响，同比减少5.3%，较前三季度降幅进一步扩大。而在各类费率下调的背景下，工行净手续费收入全年降幅较前三季度扩大至7.7%，对其营收增速产生拖累。受益于4Q22债券投资收入的较低基数，2023年工行其他非息收入同比增长26.2%，增速环比前三季度上升9.4pct，为其营收增速提供向上支撑。
　　利润方面，2023年工商银行实现归母净利润3639.93亿元，同比增长0.8%，与前三季度增速持平。业绩归因上看，规模增长、拨备少提、其他净收益是工行利润的主要贡献因子，分别对正向贡献12.7%、5.1%、1.6%。而息差收窄、营业支出上升则分别对利润产生了17.0%、1.8%的负面贡献。
　　展望2024年，尽管息差、中收仍面临一定压力，营收预计小幅负增长。但伴随各项稳经济、防风险的政策落地，工行资产质量将保持稳健，凭借不差、干净、见底的基本面，推动全年利润实现正增长。
　　2.贷款定价承压，净息差仍处于筑底阶段。工行2023年净息差（披露值）为1.61%，同比下降31bps，4Q23净息差（测算值）为1.44%，季度环比下降15bps。其中，受存量按揭定价调整影响，4Q23生息资产收益率（测算值）季度环比下降16bps至3.15%，是工行净息差承压的主要原因。4Q23计息负债成本（测算值）受益于存款挂牌利率的多次下调，季度环比下降4bps至1.98%。
　　3.地产风险“见顶回落”，资产质量保持稳健。工行4Q23不良率季度环比持平至1.36%，加回核销不良生成率（测算值）季度环比下降18bps至22bps。4Q23拨备覆盖率季度环比下降2.2pct至213.97%，风险抵补能力保持稳健。前瞻指标方面，截至2023年末，工行关注率、逾期率分别环比年中上升6bps、9bps至1.85%、1.27%，潜在风险整体可控。
　　4.投资建议与盈利预测：四季度，工行延续前三季度经营表现，营收、业绩增速保持稳定。展望2024年，尽管息差、中收仍面临一定压力，营收预计小幅负增长。但伴随各项稳经济、防风险的政策落地，工行资产质量将保持稳健，凭借不差、干净、见底的基本面，推动全年利润实现正增长。预计2024、2025、2026年营收增速为-2.2%、6.2%、4.4%，利润增速为0.3%、0.9%、2.2%。此外，工行2023年分红率继续维持于31.3%，对应股息率为5.78%，高于同业水平。当前工行股价仅对应0.52倍24年PB，估值受到经济复苏预期不足、市场情绪悲观等因素严重压制，性价比较高。
　　5．风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。