收入稳健增长，毛利率亮眼
　　萤石网络发布2023年报及2024年一季报，23年营收48.4亿元（yoy+12%），归母净利润5.6亿元（yoy+69%），毛利率42.9%（yoy+6.5pp）。1Q24营收12.4亿元（yoy+15%），归母净利润1.3亿元（yoy+37%），毛利率42.7%（yoy+1.6pp）。23年收入中，B端云平台增速较快，外销增速高于内销（24.8%vs8.1%）；23年毛利率提升明显，主要受益于精益化供应链管理、原材料成本下降、境外业务占比提升、渠道结构和产品结构优化等因素。基于SOTP估值，我们预计24E智能家居硬件净利润3.3亿元，给予22.0x24EPE，较可比公司均值19.8x溢价主因智能家居硬件的完善布局与领先市占率、领先的智能视觉技术；预计24E云平台业务净利润3.5亿元，给予67.8x24EPE，较AI大模型国内领先的科大讯飞84.8x给予折价。
　　维持目标价55.1元，对应45.4x24EPE，维持“买入”。
　　智能家居产品：毛利率亮眼，智能入户开启第二增长曲线
　　2023年，公司智能家居产品收入39.6亿元，同增10.1%，毛利率35.9%，同增6.0pp，主要受益于精益化供应链管理、原材料成本下降、境外业务占比提升、渠道结构和产品结构优化等因素，其中：1）智能摄像机收入29.90亿元（yoy+3.0%），毛利率38.6%，同比上升7.6pp，主要由于重庆生产基地产能提升，委外加工减少，以及原材料成本下降等因素；2）智能入户收入5.1亿元，同增49.5%，毛利率34.1%，同增1.5pp。智能入户业务作为第二增长曲线，2H23收入同比增速显著上升至67.8%（1H23：27.2%）。
　　物联网云平台：B端收入高增
　　2023年，公司物联网云平台收入8.6亿元，同增27.8%，毛利率76.1%，同增3.7pp。其中：1）C端增值服务收入4.3亿元，同增17.7%，付费用户数259.6万人（yoy+14.6%），ARPPU166.4元（yoy+2.7%）；2）B端开发者客户服务收入4.2亿元，同增40.7%，付费客户数15,507名（yoy-9.8%），但ARPPU同增55.3%至2.7万元。
　　2024展望：期待智能服务机器人上市与C端增值服务推出，看好海外销售
　　展望2024年：1）智能服务机器人逐渐开拓市场或完善产品形态。根据公司业绩会，商用清洁机器人BS1产品正在进行上市前最后的闭环验证，预计下半年正式进入市场；家庭助理机器人RK3主打交互，是公司融合视频、语音交互的试验性产品，我们认为是大模型适合落地的硬件之一。2）公司面向海外市场销售因地制宜，产品竞争力强，我们看好海外智能家居硬件与C端云服务增长；3）云存储之外，公司C端增值服务处于培育期，我们看好公司基于完善的硬件布局，逐步推出C端增值服务。
　　风险提示：新品研发风险、行业竞争加剧风险、信息保护与数据安全风险。