事件概述
　　2023年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为46.51/1.04/0.26/6.89亿元、同比增长-22.04%/-72.25%/-92.39%/1.45%。剔除资产处置损益（22/23为0.01/1.15亿元，其中23年一次性影响为0.9亿元）、资产减值损失（22/23为0.62/0.82亿元）和政府补贴（22/23为0.43/0.29亿元）一次性影响后，归母净利为0.42亿元、同比下降89%。经营现金流高于归母净利主要由于折旧摊销增加、存货减少及财务费用增加。
　　2023年每10股派发现金红利0.9元，分红率为47.9%、持续提升，股息率为1.6%。此外，公司24/2/21公告计划回购金额0.4-0.64亿元用于员工持股计划或股权激励，回购价不超过10.66元；截至24/3/31已以5.64-6.00元/股累计回购149.25万股，累计金额868.86万元。
　　从单季趋势来看，23Q3为最差时点，但此后由于非经影响导致表观改善尚不显著：23Q4净利亏损、24Q1微利主要受公允价值变动损失（持有非凡领越）和计提减值影响。2024Q1公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为10.04/0.07/0.06亿元、同比下降23.32%/87.98%/81.49%，我们分析，收入同比下降主要由于产能下降，但24Q1淡季收入与23Q4旺季收入环比持平已属不易，净利虽环比改善但仍受到春节影响开工率的拖累。
　　分析判断:
　　针织面料增速最高、成衣下滑、纱线开始贡献、澳洲农场亏损，公司未来将聚焦面料和纱线业务。（1）23年成衣收入/产量/销量/单价分别为33.00亿元/4030.40/4150.26万件/79.52元、同比增长-29.62%/-34.85%/-31.76%/3.1%，我们分析，成衣产销量减少主要由于处置斯里兰卡等影响。23年成衣毛利率为17.33%、同比下降1.35PCT。23年新马服装收入为16.1亿元，同比下降63%；净利0.72亿元，同比下降67%，净利率4.07%，同比下降0.52PCT；Bluet收入为7.26亿元，同比下降38%；净利0.66亿元，同比下降68%，净利率9.97%，同比下降9.26PCT；新马针织收入为11.4亿元，同比下降52%；净利0.08亿元，同比下降-95%；净利率为0.72%，同比下降-5.68PCT。（2）23年面料收入为8.87亿元，同比下降0.86%，针织/梭织面料销量分别为6330.04吨/1618.47万米、同比增长25.05%/-18.89%，我们分析，梭织面料销量下降主要受嵊州梭织基地搬迁影响。根据我们测算，针织/梭织单价分别为7.89（万元/吨）/23.94（元/米）、同比增长-20.7%/22.2%。23年面料毛利率为11.32%、同比下降4.60PCT。23年盛泰纺织（越南）收入为12.6亿元，同比下降9%；净利0.43亿元，同比增长35%；净利率为3.42%，同比提升1.12PCT。（3）纱线收入为3.01亿元，同比增长8.64%，纱线产量/销量/单价分别为10194.32/11949.06吨/2.52（万元/吨）、同比增长51.29%/58.68%/-31.5%，纱线收入增长主要来自国内业务。23年纱线毛利率为3.75、同比下降5.88PCT。23年SRS收入为4.13亿元；净利0.12亿元，净利率2.9%。（4）澳洲农场收入/净利为0.25/-0.3亿元。
　　海内外基地整合，国内搬迁嵊州工厂、海外出售斯里兰卡工厂，员工数大幅下降。1）分地区来看，23年境内/境外收入分别为18.11/26.84亿元、同比下降17.82%/26.62%。2）23年在职员工数量同比减少51%至1.42万人，主要由于公司对海内外基地进行了整合调整，同时持续加大智能化改造。为应对复杂的国际环境，公司子公司新马服装有限公司出售汇丰制衣厂有限公司及其子公司新马制衣（斯里兰卡）有限公司、PTSmartShirtsSemarang、新联服装有限公司，子公司周口盛泰纺织出售周口盛兴纺织有限公司，子公司新马服装集团有限公司出售新马制衣北江有限公司，子公司新马针织有限公司出售中国香港凡盛纺织有限公司。3）23年公司前五名客户销售额21.7亿元，占总销售额46.70%，占比下降9.1PCT。
　　投资建议
　　我们分析，（1）短期来看，我们判断公司最差时候已过，即23年完成了产能调整、收购澳洲农场也有助于海外溯源完成，因此我们预计24年收入持平、25年重启增长；（2）利润端弹性更大，23年管理费用中存在对海内外基地进行整合和调整产生的一次性费用；财务费用也由于美国加息、收购澳洲农场高企，预计未来通过资金置换、还款等调整，财务费用有望下降。（3）长期来看，公司扩产、客户份额提升及净利率改善几个长逻辑不变。考虑产能调整等影响，下调24/25年收入预测53.10/59.37亿元至46.97/54.10亿元，新增26年收入预测63.18亿元；下调24/25年归母净利3.70/4.73亿元至2.22/3.03亿元，新增26年净利预测4.04亿元；对应下调24-25EPS0.67/0.85元至0.40/0.55元，新增26年EPS预测0.73元，2024年4月22日收盘价5.67元对应24/25/26年PE分别为14/10/8X，考虑公司24年有望迎来复苏拐点，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　贸易摩擦风险；限售股解禁风险；原材料波动风险；汇兑风险；系统性风险。