事件：百润股份发布2023年年报及24年一季报，公司23年实现营收32.64亿元，同比增长25.85%，实现归母净利润8.09亿元，同比+55.28%，实现扣非净利润为7.79亿元，同比-+60.08%。根据年报，公司23Q4实现营收8.07亿元，同比-14.9%，实现归母净利润1.44亿元，同比-33.37%，扣非净利润1.29亿元，同比-36.87%。公司24Q1实现收入8.02亿元，同比增长5.51%，实现归母净利润1.69亿元，同比-9.8%，扣非净利润1.61亿元，同比-13.79%。
　　高基数下23Q4有所承压+24Q1预调酒业务短期承压
　　2023年公司实现预调酒业务收入28.84亿元，同比增长27.76%，其中主要以销量增长驱动，量增和价增分别贡献+27.8%/-0.03%的增速；香精香料业务实现收入3.17亿元，同比+13.18%。2024年一季度，公司预调酒业务在23年较高的基数下仍旧实现了7.12亿元的收入，同比增长达5.67%，我们认为在公司“358”品类矩阵各系列产品市场更加清晰的背景下，当前的增速表现应当积极看待，预计后续威士忌业务的布局亦将进一步增强公司产品组合竞争力。
　　一季度费投占比提升利润有所承压，全年仍预期良性增长。
　　2023年公司毛利率提升了2.92pct至66.7%，销售费用率在收入规模提升的基础上下降了2.44pct至21.69%，管理/研发/财务费用率分别-0.74/-0.07/+0.04pct至5.92%/3.25%/0.08%，驱动净利率对比同期提升4.64pct至24.72%。2024年一季度，公司毛利率仍延续提升态势，对比同期提升了2.87pct至68.32%，但由于公司优化年度广告费用投放节奏，在全年广告费率合理规划下，提高一季度投放占比，导致公司销售费用率对比同期提升了8.77pct至29.41%，管理费用率提升了1.33pct至5.85，主要系职工薪酬和折旧费用增加所致，其余研发/财务费用率分别对比同期+0.18/+0.23pct至3%/0.43%，整体费率的增加使得净利率有所承压，对比同期下降了3.7pct至20.93%，考虑到公司Q1利润率压力主要来自销售费用率的增加，而根据公司表述预计Q2-Q4广告费率将下降，全年仍预期良性增长。
　　积极展望，现有业务稳健成长，新业务加快培育
　　公司2024年经营主基调为“现有业务稳健成长，新制生产力加快培养”，从一季度面临高基数下仍实现增长就可体现公司24年发展基调。1）预调酒业务方面，公司计划24年持续强化“358”品牌定位，“强爽”巩固国民大品牌形象、“清爽”完善品牌定位和延展策略，完成品牌新定位内容的相关宣传等，24年公司将完善“358”品类矩阵品项组合，注重长线新口味的开发，并通过包装升级、季节限定等强化消费粘性；2）香精香料业务，坚持大客户战略持续提升服务能力和积极开拓新市场新客户；3）烈酒业务，公司将加快烈酒基地升级项目建设进程，重点做好麦芽威士忌、调和威士忌的品牌孵化和产品开发，确保威士忌产品按计划推出，预计该业务后续将成为公司业绩增量的一大来源。
　　盈利预测与投资建议
　　考虑到行业竞争程度加剧存在不确定性，我们下调了公司24-25年的盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为10.32/12.93/15.72亿元（原24-25年为12/14.97亿元），对应PE分别为20/16/13倍。考虑到公司业绩仍具成长性，合理给予公司24年24倍PE，对应目标价23.9元，维持买入评级。
　　风险提示
　　大单品动销不及预期、市场竞争加剧、食品安全问题等