转型完成收入加速增长，维持“买入”评级
　　用友网络发布一季报，2024年Q1实现营收17.49亿元（yoy+18.61%、qoq-57.21%），归母净利-4.53亿元（yoy-14.17%、qoq-816.52%），扣非净利-4.51亿元（yoy+8.97%）。随着公司行业化组织转型完成，人才结构不断优化，交付效率提升，收入有望加速增长。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.07、0.17、0.24元。分部估值，24E传统业务净利/云收入4.8亿元/83.9亿元，可比公司平均24E29.1xPE/4.9xPS（Wind），给予24E29.1xPE/4.9xPS，对应市值139/409亿元，总市值548亿元，目标价16.03元，维持“买入”评级。
　　大客户云收入高增，核心产品续费率提升明显
　　24Q1云收入12.59亿元，同增32.5%，截至24Q1末云服务累计付费客户数75.3万家,同增26.0%。大型企业云服务收入7.89亿元，同增38.9%，中型企业云收入1.83亿元，同增25.7%（订阅收入同增超60%），小微企业订阅收入1.48亿元，同增31.5%。收入快速增长主因大型企业客户业务收入同增20%。24Q1大型/中型企业客户市场核心产品续费率102%/94%，环比23Q4提升8.8/9.4pct。24Q1公司发布BIP3-R5，优化更新多种迁移工具，有效增强产品交付能力。24Q1YonBIP加速实现批量交付，上线超200个项目。未来随着大客户订单逐步转化为收入，云收入有望持续高增。
　　盈利能力或逐步修复，签约持续推进
　　24Q1毛利率为50.85%，同比变化+6.27pct，销售/管理/研发费用率为29.19%/16.80%/31.35%，同比-1.97pct/+0.70pct/-1.94pct。公司有效控制人员规模、营业成本、销售费用，盈利能力或逐步修复。公司调整人才结构，24Q1末员工数2.3万人，较23Q4末减少0.18万人。公司逐步完成组织结构的行业化转型，持续推进签约，24Q1公司签约中国中信集团，累计签约一级央企38家。截至24Q1末云业务相关合同负债24.6亿元，同增26.9%，订阅相关合同负债18.2亿元，同增32.4%。我们认为公司的转型逐步完成，签约持续推进，为未来的收入增长打下良好基础。
　　AI产品持续迭代，AI商业化有望加速
　　2023年公司发布业界首个企业服务大模型YonGPT，24Q1该产品功能进一步丰富，智能产品“智友”优化交互体验并完成BIP知识问答、ChatBI报表、审批流程查看等智能场景的迭代开发；“智能搜索”产品能力持续增强，增强权限控制、标签管理与知识过滤、企业词库等产品能力。我们认为公司BIP数智化底座逐步稳定，随着AI产品逐步迭代，AI商业化有望加速落地。
　　风险提示：宏观经济波动；市场竞争加剧。