核心观点
　　23年公司实现营收162.90亿元/+46.5%；实现归母净利润13.16亿元/+20.7%；24Q1公司实现营收50.70亿元/+23.0%；归母净利润3.41亿元/-6.6%。分产品看，24Q1公司素金类产品营收45.1亿元/+28.9%，镶嵌类产品营收1.28亿元/-42.1%，品牌使用费营收2.36亿元/-4.9%，黄金销售稳健增长，镶嵌品类仍承压。2）分渠道看，24Q1公司加盟渠道营收38.3亿元/+24.7%、自营线下营收6.3亿元/+28.7%、自营电商营收5.7亿元/+9.8%。门店端，截至2024年3月末，公司终端门店总数为5129家，其中加盟门店4793家、直营门店336家，一季度净开店23家。
　　事件
　　公司发布2024年一季报。2024年第一季度公司实现营收50.70亿元/+23.0%；归母净利润3.41亿元/-6.6%；扣非归母净利润3.36亿元/-5.7%；经营活动产生的现金流量净额4.02亿元/-41.9%。基本EPS为0.31元/-8.8%；ROE（加权）为5.21%/-0.66pct。
　　公司发布2023年报。
　　公司2023年实现营收162.90亿元/+46.5%；
　　实现归母净利润13.16亿元/+20.7%；实现扣非归母净利润12.68亿元/+23.6%。经营活动现金流净额1.39亿元/-86.4%，主要系黄金业务快速增长导致公司应收账款、存货增加。EPS（基本）为1.21元/股，同比+19.8%，ROE（加权）为21.09%/+2.81pct.。公司拟派发年度现金红利每10股6.5元（含税），加上半年度现金分红后，23年现金分红比例为78.4%，并提出24-26年股东回报规划，在满足条件的情况下原则上每年度进行两次现金分红。
　　单季度看，公司23Q4实现营收37.96亿元/+74.0%；实现归母净利润2.21亿元/+38.0%；实现扣非归母净利润2.14亿元/+37.3%。
　　23Q4公司营收、归母净利润、扣非归母净利润较21Q4分别+41.5%、+0.9%、-6.7%。
　　简评
　　分品类看：金价急涨下Q1黄金销量微增，镶嵌品类仍承压。
　　1）素金类产品：23年实现营收137.2亿元/+62.0%，营收占比84.2%。素金产品在加盟渠道、自营线下、自营电商分别实现营收100.2、14.7、19.2亿元，分别同比+60.5%、+58.8%、+87.0%。
　　24Q1素金产品营收45.1亿元/+28.9%，营收占比89.0%，在加盟渠道、自营线下、自营电商分别同比+32.5%、+34.3%、+1.3%。受外部经济环境因素影响，春节后金价快速上涨，叠加节后效应，黄金消费及下游客户补货热情受到抑制，黄金品类的销售在节后受到一定程度的影响，公司经营保持稳中求进，24Q1黄金销售量在高基数下仍同比约增长2%-3%。
　　2）镶嵌类产品：23年实现营收9.18亿元/-29.4%，营收占比5.6%。镶嵌产品在加盟渠道、自营线下、自营电商分别实现营收6.71、1.06、1.40亿元，分别同比-38.0%、-2.8%、+29.6%。24Q1镶嵌类产品营收1.28亿元/-42.1%，营收占比2.5%，在加盟渠道、自营线下、自营电商分别同比-58.3%、-28.2%、+6.8%。
　　3）品牌使用费：23年实现营收19.24亿元/+31.8%，营收占比11.8%。24Q1品牌使用费营收2.36亿元/-4.9%，营收占比4.7%，略有下滑主要系公司加大展厅批发黄金出货，挂签模式下的普货黄金销售有所减少。
　　分渠道看：线下开店持续推进，电商快速增长。1）线下：截至2023年末，公司终端门店总数为5106家，其中加盟门店4775家、直营门店331家，2023年净开店490家，其中23Q1/Q2/Q3/Q4分别净开店21/98/96/275家，加盟/直营分别净开店408/82家。截至24Q1末，公司终端门店总数为5129家，其中加盟门店4793家、直营门店336家，一季度净开店23家，加盟/直营分别净开店18/5家。线下分渠道看，①加盟渠道：23年实现营收119.7亿元/+44.3%，营收占比73.5%。24Q1实现营收38.3亿元/+24.7%。②线下自营：23年公司实现营收16.2亿元/+51.3%，营收占比9.9%。24Q1实现营收6.3亿元/+28.7%。
　　2）电商：23年公司实现营收25.1亿元/+62.3%，营收占比15.4%。24Q1实现营收5.7亿元/+9.8%。
　　黄金类、镶嵌产品的结构变化致毛利率下降。23年公司18.14%/-2.64pct，净利率为8.06%/-1.72pct，销售/管理/研发/财务费用率为5.80%/0.65%/0.08%/0.02%，同比分别-0.94/-0.18/-0.04/+0.14pct。24Q1公司毛利率为15.57%/-2.34pct，净利率为6.72%/-2.13pct，销售/管理/研发/财务费用率为4.93%/0.48%/0.07%/0.22%，同比分别+0.42/-0.07/-0.02/+0.20pct。毛利率同比下降主要由于低毛利率的黄金产品收入占比提升。
　　经营展望：24年1-3月我国金银珠宝社零当月同比分别为+29.4%、+5.0%、+3.2%，截止4月26日，SHFE黄金收盘价为553元/克，较年初上涨14.3%，展望Q2，金价急涨或短期抑制消费。公司以黄金作为主力产品、镶嵌作为核心产品，加强时尚、文创类黄金的研发推广力度，丰富品牌IP合作矩阵，在黄金饰品化趋势下，预计公司黄金产品有望保持稳健增长。渠道端，周大生经典门店（以黄金品类为主）、国家宝藏及艺术珠宝等主题门店与主品牌周大生优势互补，助力渠道扩张提速。
　　投资建议：预计周大生2024-2026年营收为195.6、226.7、256.2亿元，同比+20.1%、+15.9%、+13.0%，归母净利润为14.5、16.2、18.0亿元，同比+10.0%、+12.0%、+10.7%，对应24-26年PE为12.3X、10.9X、9.9X，维持“买入”评级。
　　投资风险：1）消费需求不达预期风险：公司产品主要是黄金和镶嵌类产品，整体客单价较高，若居民收入水平较低或宏观经济较为低迷，或将需求低迷。同时金价短期快速上涨将抑制居民终端消费及经销商备货积极性，影响公司销售。2）加盟管理风险：公司对加盟商在产品价格、店铺选址和形象、产品质量监督、营销、售后服务等方面进行标准化的管理，并建立督导体系确保加盟商运营符合公司的相关规定，若加盟商的经营活动有悖于公司的品牌经营宗旨，公司无法对加盟商及时进行管控，将对公司的品牌形象和未来发展造成不利影响。
　　3）产品质量控制风险：
　　公司较高比例黄金产品为指定供应商供货模式，若公司无法有效实施产品质量控制措施，出现产品质量问题或纠纷，则将对公司品牌和经营造成不利影响。