事件：
　　4月29日，招商银行发布2024年一季度报告，报告期内实现营业收入864亿，YoY-4.7%，归母净利润381亿，YoY-2%。归属普通股股东加权平均净资产收益率16.08%，YoY-2.35pct。
　　点评：
　　利息收入承压拖累营收，拨备正贡献收窄。招行24Q1营收、拨备前净利润、归母净利润同比增速分别下降4.7%、6.1%、2%，增速较2023年分别下降3、4、8.2pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、拨备为主要贡献分项，分别拉动12.2、5.5pct；从边际变化看，规模扩张拉动作用小幅下降，净息差及非息收入负向拖累走阔，拨备正贡献收窄，所得税由负向拖累转为小幅正贡献。
　　扩表维持较高强度，零售贷款增长主要由小微和消费贷款拉动。24Q1末，招行生息资产、贷款同比增速分别为10.2%、7.6%，生息资产增速较上年末提升2pct，贷款增速较上年末持平。1Q单季新增生息资产4951亿，其中，信贷增加3070亿，同比多增224亿；金融投资增加84亿，同比少增934亿；同业资产增加1797亿，同比多增2919亿。1Q信贷增量结构上，对公、零售、票据分别增加1920亿、624亿、526亿，对公、票据分别同比多增148亿、210亿，零售同比少增133亿。24Q1末，零售贷款占比较上年末下降1.5pct至51.4%。
　　母行口径1Q零售贷款增量上，小微贷款（+427亿）、消费贷款（+529亿）较年初分别增长5.7%、17.5%，是零售贷款平稳增长的主要拉动项；按揭贷款减少149亿，较年初下降1.1%，预估主要受到房地产市场仍在调整期、按揭早偿等因素影响；信用卡贷款减少192亿，或由于公司主动管控部分风险较高的信贷资产。
　　存款增速稳中有升，存款定期化趋势延续。24Q1末，招行计息负债、存款分别同比增长9%、8.6%，增速均较上年末提升0.4pct。从负债结构来看，1Q单季存款、应付债券、同业负债规模增量分别为2847亿、1350亿、-127亿，其中存款、同业负债分别同比多增485亿、933亿，同业负债同比少增787亿。1Q活期存款日均余额占客户日均存款余额比例较上年下降近5pct至52.1%，受零售客户风险偏好较低、企业资金活化不足等因素影响，存款定期化趋势延续。
　　24Q1息差较上年收窄13bp至2.02%，主要受生息资产收益率下行影响。招行24Q1净息差2.02%，较23Q4、2023年分别下降2、13bp，同比23Q1下降27bp。1）资产端，24Q1生息资产收益率为3.65%，较23Q4、2023年分别下滑3、11bp；其中，贷款收益率为4.07%，较23Q4、2023年分别下滑1、19bp。LPR下调及存款按揭调降等因素影响，叠加有效信贷需求不足拖累新发放贷款定价同比下行，贷款收益率延续承压态势，与行业趋势一致；2）负债端，24Q1付息负债成本率为1.75%，较23Q4持平，较2023年分别提升2bp；其中，存款成本率1.63%，较23Q4、2023年分别变动-1、1bp。据随着前期存款挂牌利率连续下调后累积效应的显现，以及停止存款“手工补息”后，存款成本改善作用将在2024年进一步显效，全年存款成本率或将下移。
　　盈利预测、估值与评级。招行以“打造价值银行”为战略目标，零售业务具有较深的护城河，这种护城河在于切实以客户为中心的服务精神，追求极致的客户体验，以及由此带来的更大的客户粘性。当前阶段，虽然零售业务受到居民扩表意愿不足、风险偏好较低等因素拖累，但公司并非单纯追求贷款规模扩张，而是更加注重客户综合价值贡献最大化。与此同时，24Q1末，招行零售客户数较上年末增长1.02%至1.99亿户，零售AUM较上年末增长4.02%至近13.86万亿，零售客户数及AUM的持续做大，进一步夯实了未来大零售业务发展的基石。维持公司2024-25年EPS预测为6.05/6.38/6.78元，当前股价对应PB估值分别为0.84/0.76/0.69倍。从1Q金融股持仓角度，招行是公募基金仓位增幅最高的银行股，仓位提升0.15pct至0.59%；同时，也是北向资金个股资金流入最多标的，增持33.7亿。招行当前股价对应股息率5.7%，具有较好股息回报。维持“买入”评级。
　　风险提示：1）经济复苏势头不及预期，可能对居民就业、收入等产生影响，影响公司零售信贷及财富管理需求；2）房地产风险释放超预期，拖累资产质量。