本报告导读：
　　公司24年以及25Q1营收增长稳健，生鲜豆制品营收规模突破10亿，不过盈利有所承压。此外小配送模式持续完善精进，覆盖度不断提升。维持增持评级。
　　投资要点：
　　维持增持评级。考虑到商超&餐饮较弱需求，我们下修2025-2026年每股营收预测为16.46/19.19元（原预测为17.25/19.86元），并新增2027每股营收预测为21.74元。结合可比公司估值情况，考虑到公司业绩增长中包含股权收购并表贡献（非完全内生增长贡献），因此给予公司一定估值折价，给予公司1.5倍的PS（2025E），目标价为24.70元/股，维持“增持”评级。
　　营收持续稳健增长，盈利有所承压。公司24年实现营收16.64亿元（YOY+12.58%），毛利率同比下降4.52pct至22.74%，毛利额同比下降6.08%至3.79亿元。费用端，公司24年期间费用率同比上升0.97pct（其中销售费用率同比上升0.75pct，管理费用率同比下降0.06pct，研发费用率同比下降0.24pct，财务费用率同比上升0.52pct）。因此最终归母净利润为-2513.61万元（YOY-162.12%）。25Q1公司营收同比上升16.71%，此外毛利率同比下降0.8pct至23.98%，毛利额同比上升12.93%至1.07亿元。此外期间费用率同比上升2.78pct（销售费用率同比上升2.31pct，管理费用率同比增加0.86pct，研发费用率同比下降0.05pct，财务费用率同比下降0.34pct）。最终实现归母净利润-591.39万元。
　　生鲜豆制品突破10亿规模，休闲豆制品较快增长。24年分产品来看（1）生鲜豆制品实现营收11.14亿元（YOY+14.06%），毛利率同比下降5.96pct至19.24%。（2）植物蛋白饮品实现营收2.42亿元（YOY+10.74%），毛利率同比下降0.41pct至31.67%。（3）休闲豆制品实现营收8913.60万元（YOY+21.90%），毛利率同比上升9.71pct至18.69%。（4）其他类产品实现营收1.74亿元（YOY+2.44%），毛利率同比下降9.83pct至21.18%。
　　小配送模式持续推进&精进。公司全面推行和完善小配送模式，促进公司四大类产品全面进入小配送渠道，抢占市场先机。2024年公司已有200余条小配送路线，覆盖4000余个终端网点。
　　风险提示。（1）食品安全风险，（2）下游需求不及预期，（3）市场竞争加剧，（4）上游原材料成本价格以及费用投放波动。