核心观点：
　　杠杆提升助力业绩弹性。2024年营业收入115.34亿元，同比+2.24%；归母净利润23.66亿元，同比+18.19%。25Q1实现营业收入30.92亿元，同比+38.95%；归属于母公司股东的净利润9.8亿元，同比+114.86%。25Q1调整后杠杆率3.62倍，同比上升0.1。
　　财富、资管增强竞争优势，投行业务凸显韧性。（1）经纪业务2024年净收入为17.94亿元，同比+9.3%，2025年第一季度公司经纪业务净收入为5.09亿元，同比+37.0%。2024年实现代销金融产品收入0.49亿元，同比-23.11%，占经纪业务比重2.7%。2024年内新增客户总数32.77万户，同比增长12.87%，持续迭代线上服务体系。（2）2024年资管业务净收入1.69亿元，同比+53%；基金管理净收入1.30亿元，同比+26%。2024年末东吴基金受托管理规模595.27亿元，主动管理规模同比+10.6%。25Q1，单季度资管业务净收入0.50亿元，同比+16.3%。（3）2024年东吴证券投行业务实现收入7.05亿元，同比-34.6%。25Q1公司实现投行业务收入2.20亿元，同比-4.96%。2024年，公司作为主办券商完成挂牌项目16单，累计挂牌企业达485家，均位居行业第四；持续督导企业达283家（其中创新层93家），督导规模稳居行业前三。
　　重资产业务稳健，一季度弹性凸显。2024年（1）东吴证券实现自营投资收益34.57亿元，同比提升21%。（2）公司实现利息净收入13.04亿元，同比+35%，其中，融资融券利息收入9.78亿元，同比下降8.0%；买入返售利息收入1.20亿元，同比-25%。2025Q1，公司投资收益（含公允）12.89亿元，同比+111.4%；公司利息净收入2.75亿元，同比+12.47%。
　　盈利预测与投资建议。资本市场内在稳定性及可投性提升，公司资质优良，经营稳健、优质区域客群基础好且经纪与自营兼具高弹性，预计公司2025-2026年每股净资产为9.67/10.64元，鉴于近三年PB中枢1.0-2.1倍，公司盈利弹性可期，给予2025年1.2倍PB估值，合理价值为11.61元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。经济下行超预期，行业政策变动，权益市场波动等。