2024年及1Q25业绩符合我们预期
　　唐人神公布业绩：24年营收同比-9.67%至243.43亿元，归母净利同比扭亏至3.55亿元；1Q25收入59.7亿元，同比+22.4%；归母净利同比减亏至-0.8亿元，2024年及1Q25业绩符合我们预期。2024年生猪板块价格提升叠加成本改善、饲料业务稳健运行贡献利润；1Q25猪价回调致利润承压。
　　发展趋势
　　生猪出栏量较快成长，饲料销量跟随下游养殖量减少。1）生猪：24年/1Q25收入76.6/21.8亿元，同比+48.68%/+63.74%。24年/1Q25生猪出栏量同比+16.8%/+33.0%至433.6万头/126.2万头，24年商品猪/仔猪出栏占90.2%/9.8%，1Q25商品猪/仔猪出栏占93.8%/6.2%。2）饲料：24年营收150.5亿元，同比-25.0%；24年饲料内外销量同比-11.3%至628.0万吨，我们估计外销量同降约10%。
　　着力提升生产管理压降成本，资金状况存优化空间。1）增效降本：公司公告24年育肥增重成本同降1.6元/kg；断奶仔猪成本同降46.3元/头。我们认为新丹系高性能种猪100%覆盖、健康防疫等工作赋能降本。2）资金状况：24年/1Q25资产负债率63.4%/64.7%，同比-1.5/-2.6ppt，资产负债率存优化空间；24年/1Q25经营现金流净额9.4/1.2亿元，我们判断饲料业务较大程度贡献正现金流。3）生产性生物资产及存货：24年生产性生物资产/存货4.3/36.7亿元，同比-5.5%/+43.9%，我们判断能繁母猪存栏量整体较稳定；
　　1Q25生产性生物资产/存货4.3/38.5亿元，较24年末-0.4%/+4.9%。
　　生猪出栏目标小幅增长，饲料业务搭建利润基础。1）生猪养殖：公司能繁母猪存栏量同比持稳，24年PSY约28头/年，我们判断25年出栏量或小幅增长；“公司+农户”育肥模式延续，轻资产增长具备动能。2）饲料：饲料业务具备稳健盈利能力，我们判断有望在25年猪价平稳回落背景下强化整体经营抗风险能力。外销方面，以客户为中心，以产品+服务为抓手，公司目标扩大外销规模；内销方面，发挥规模采购和营养技术优势，增加内部供给量，利于提升饲料产能利用率、摊薄固定费用、改善饲料产业盈利能力。
　　盈利预测与估值
　　我们判断25年猪价平稳回落，调整25年净利润预测由6.0亿元至3.6亿元，引入26年归母净利润预测4.7亿元，当前股价对应25/26年19/15倍P/E，维持跑赢行业评级。兼顾公司历史头均市值中枢，下调目标价11%至5.8元，对应25/26年23/18倍P/E，对应20%上行空间。
　　风险
　　生猪疫情风险；猪价及出栏量低于预期；饲料原料价格涨幅超预期。