福龙马公布业绩：2024年实现营收50.40亿元（yoy-1.30%），归母净利1.45亿元（yoy-37.43%），低于我们预期（1.55亿元），主要系信用减值增加、部分环卫项目运营前期亏损所致；1Q25实现营收11.64亿元（yoy-1.75%），归母净利0.63亿元（yoy-2.37%），低于我们预期（0.68-0.75亿元），可能系传统环卫车销量下滑所致。公司持续完善智慧环卫生态体系，环卫服务待执行合同充足，有望受益于环卫电动化趋势，维持“买入”评级。
　　24年环卫服务收入稳增，环卫装备收入下滑
　　24年公司环卫服务收入38.24亿元（yoy+3.9%），毛利率21.8%（yoy-0.9pp），新签合同年化金额7.68亿元，在履行合同年化金额42.70亿元；环卫装备收入10.78亿元（yoy-19.5%），毛利率20.8%（yoy-1.6pp），其中新能源环卫装备（含CITIBOT城服机器人）销量608台，收入3.61亿元，毛利率20.92%。公司25年经营目标为营业收入、归母净利润同比增长不低于10%。公司环卫服务待执行合同充足，新能源环卫装备受益于电动化趋势，25年营收有望增长。
　　1Q25新能源环卫装备销量高增
　　1Q25公司环卫服务新签合同年化金额2.33亿元，总金额6.79亿元，在履行的环卫服务项目合同年化金额41.24亿元，累计合同总金额339.38亿元；传统环卫装备销量382台（yoy-43%），新能源环卫装备销量198台（yoy+148%），考虑环卫电动化加速，我们预计公司25年新能源装备销量有望高增。
　　25年目标PE34.5倍，目标价14.84元
　　根据环卫服务和装备订单情况，下调环卫服务和传统环卫装备收入预测，预计公司2025-2027年EPS分别为0.43、0.51、0.59元（2025-2026年下调16%、19%）。可比公司2025年预期PE均值为23.0倍，考虑环卫项目进入稳定运营期后盈利增加，同时公司有望受益于环卫电动化和化债政策，给予公司2025年34.5倍PE（溢价50%），目标价14.84元（前值11.68元，基于2025年22.9倍PE）。
　　风险提示：环卫服务新增订单不及预期，环卫装备销售需求不及预期，环卫新能源化进展不及预期。