士兰微1H25实现营收63.36亿元（yoy+20.14%），毛利率20.4%（yoy+0.5pct），归母净利润2.65亿（yoy+2.90亿元）。2Q25公司营收33.4亿元（yoy+18.8%），毛利率19.6%（yoy+1.65pct；qoq-1.7pct）。功率和模拟板块周期筑底逐步回升，公司实现IPM模块、IGBT/SiC模块、MEMS、MCU等多种产品料号的竞争力提升。我们看好公司作为半导体领域平台型企业，继续发挥其IDM优势。给予目标价32.46元，维持“增持”评级。
　　1H25回顾：收入稳健增长，费用保持稳定，折旧持续提升
　　（1）分立器件25年上半年收入30.08亿元（yoy+25.36%），其中汽车和光伏类IGBT和SIC产品营业收入较去年同期增长80%以上；毛利率14.0%,同比下降0.5pct；（2）集成电路产品收入25.58亿元（yoy+25.65%），毛利率31.14%，同比+0.02pct；（3）发光二极管产品收入3.46亿元（yoy-17.03%），毛利率-2.72%，同比-5.0pct。随着需求稳健复苏，下游行业竞争略有减缓，公司毛利率实现稳中有升，1H25毛利率同比提升0.5pct至20.4%。期间费用基本维持去年同期水平，1H25实现归母净利润2.65亿元，同比增加2.9亿元。1H25公司固定资产折旧计提6.2亿（去年同期5.4亿元），士兰集宏8吋SiC产线预计于Q4通线，士兰集科12吋产能和成都士兰车规封测产能仍旧持续带来资本开始投入提升。
　　2H25展望：周期触底，公司加强多品类料号的布局
　　25年来随着需求稳健复苏，下游行业竞争略有减缓，我们看好公司分立器件产品毛利率有望企稳，但考虑到资本开支仍在提升，盈利有望呈现稳健修复。公司除了在功率器件、IPM模块上维持优势地位外，也在其他料号领域逐步展现竞争力：1）1H25自研SiC主驱模块已经批量上车，加大8吋SiC产能布局；2）IMU、加计在智能手机、可穿戴设备领域进一步规模导入；3）32位MCU收入1H25同比增长约60%，与功率器件、IPM等形成一站式变频电源管理平台。
　　目标价32.46元，维持“增持”评级
　　我们看好公司营业收入随着其产品料号的完善实现稳健增长，毛利率的筑底并稳健修复。维持25-27年营业收入预测134.8/157.4/178.5亿元。维持25-27年归母净利润预测6.3/10.0/13.6亿元。基于25年每股净资产7.72元预期，我们给予公司4.2x2025EPB，较可比公司平均的2.9x溢价，主因公司是为数不多的功率、模拟等全面布局的平台型IDM，有12吋、三代半前瞻布局。考虑到行业逐步进入稳健上行周期，且可比公司估值水平受市场行情波动上行，我们调整目标价至32.46元（前值：27.92元，基于25年3.6XPB），维持“增持”评级。
　　风险提示：终端需求复苏不及预期，12吋产能爬坡较慢。