老凤祥公布上半年业绩：1H25收入333.6亿元，同比-16.5%；归母净利润12.2亿元，同比-13.1%。2Q25收入158.3亿元，同比+10.5%/环比-9.6%；归母净利润6.1亿元，同比+0.9%/环比-0.9%。上半年收入和利润下滑主要受到高金价影响，黄金首饰消费受到一定的抑制，但公司积极挖掘市场潜力，丰富工艺金条等品类布局，带动二季度收入增速转正。同时，公司拟每股派发现金红利0.33元（含税），对应上半年分红比例为14.15%，公司增加中期分红，积极回报股东。此外，公司计划下半年新开网店194家，叠加基数走低，我们认为下半年业绩进一步改善可期。维持“买入”评级。
　　积极布局新品+终端恢复净开店，2Q25珠宝首饰类收入同比+16.2%
　　高金价抑制黄金首饰消费，根据中国黄金协会，上半年我国黄金首饰/金条及金币消费量同比分别-26.0%/+23.7%至200吨/264吨。在此背景下，1H25公司珠宝首饰类产品收入282.0亿元，同比-17.5%。随着公司多元化产品布局，老凤祥推出“盛唐风华”、“凤舞九天”、“八宝罗盘”等主题新品，增加工艺金条等品类，叠加网点下滑趋势逐步扭转（2Q25净增加9家营销网点），二季度珠宝首饰类产品收入同比增速转正至16.2%。1H25公司黄金交易类产品收入49.5亿元，同比-9.7%；笔类、工艺品销售收入分别同比-22.4%/+38.3%至0.82/0.20亿元。
　　产品结构变化及促销让利经销商，致毛利率短期承压
　　1H25公司综合毛利率为8.7%，同比-0.5pct，我们预计主因毛利率相对较低的金条销售占比提升，以及终端消费需求较弱、公司主动让利经销商。1H25期间费用率为2.2%，同比-0.1pct，主因员工薪资不断优化，其中，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.3%/0.6%/0.03%/0.3%。1H25其他收益3.5亿元（1H24：1108万元），主要系子公司老凤祥有限公司收到的财政补贴增加（计入非经常性损益）；投资收益及公允价值变动收益合计为-0.57亿元（1H24：-1.04亿元）。综合影响下，1H25归母净利率为3.7%，同比+0.2pct；扣非净利率为3.2%，同比-0.5pct。
　　盈利预测与估值
　　我们维持2025-2027年归母净利润预测16.5、18.5、20.6亿元，同比增速分别为-15.5%/+12.6%/+11.3%。参考可比公司2025年Wind一致预期PE均值20倍，维持目标价63元，对应2025年20倍PE。
　　风险提示：行业竞争加剧、黄金价格波动、渠道拓展不及预期、品牌形象受损。