事件：
　　我爱我家发布2025年中期业绩报告，2025H1公司实现营收56.6亿元（yoy-2.69%）；实现归母净利3840万元（yoy+30.8%）；实现扣非归母4992万元（去年同期为-4383万元）
　　扣非归母扭亏为盈，营收因新产品“相寓优选”会计处理方法下降。2025H1公司实现营收56.6亿元（yoy-2.69%），公司营业收入出现小幅下降主要原因系资产管理业务推出的新产品“相寓优选”采用“净额法”确认收入；公司持续推动成本费率管控下2025H1公司实现毛利率9.87%（yoy+1.22pct）；净利率0.83%（yoy+0.34pct），伴随公司显著的成本费率管控效果，以及各业务板块的共同向好，公司实现归母净利0.38亿元（yoy+30.8%），在全年高基数基础上依然实现了强劲增长（去年一季度公司出售了旗下酒店资产）；实现扣非归母0.5亿元（扭亏为盈）。
　　经纪业务：GTV/收入双位数高增，核心城市市占稳中有升。2025H1公司经纪业务实现GTV约1108亿元（yoy+10.5%）；经纪业务实现收入20.32亿元（yoy+13.57%），实现毛利率22.82%（yoy+0.13pct）；公司经纪业务营收增速高于GTV增速意味着公司经纪业务整体佣金费率有所提升：受整体二手房买卖市场在上半年的回暖带动以及成交结构的优化，公司平均佣金率水平与去年同比提升约0.02pct。市占方面，公司在核心城市持续精耕细作，上海地区市占率实现连续三年提升，在北京和杭州等地区市占率继续在头部保持稳定。
　　新房业务：GTV/收入逆势高增，客户结构持续优化应收账款不断下降。2025H1公司新房业务实现GTV约183亿元（yoy+32.6%）；新房业务实现收入4.69亿元（yoy+24.32%）；毛利率约为13.42%（yoy+0.06pct）。上半年在新房市场整体仍呈现下跌趋势的情况下，公司新房业务实现逆势增长的主要原因为：公司新房应收账款的总体规模实现了大幅下降风险得到有效控制，截至2025年6月底公司应收账款3.69亿元（较24年底下降1.35亿元）。在此基础上开发商对于第三方渠道的依赖度也在加深，因此公司对新房业务进行了更加积极的投入与拓展，在保证二手房基本盘业务稳健增长的前提下，实现新房业务的逆势增长。
　　资管业务：在管房源高质增长，毛利率持续提高（调回资产处置收益后）。2025H1公司资产管理业务实现GTV约86.2亿元（yoy+0.2%）；实现营业收入27.03亿元（yoy-17.41%）；实现毛利率-5.37%，毛利率为负主要原因是基于新的租赁准则，部分房源的收益确认至“资产处置收益”科目之中所致，若调整回该部分收益，上半年公司资产管理业务的毛利率约为14.05%（yoy+2.22pct）。截至25年6月底公司在管房源规模达到31.9万套（yoy+9%）。报告期内公司资管业务平均出房天数为8.8天（yoy-0.7天）；资产管理业务的出租率为95.2%，继续保持在行业较高运营效率水平。
　　投资建议：公司经纪业务GTV/收入双位数高增，核心城市市占稳中有升；新房业务GTV/收入逆势高增，客户结构持续优化应收账款不断下降。我们预计公司2025-2027年收入分别为133.7、141.5、148.6亿元，归母净利分别为1.7、2.4、3.0亿元。对应PE分别为43.3x、30.8x、24.3x，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：房地产市场持续低迷；政策落地不及预期；资管规模扩展不顺