1H25，公司费用率持续改善，数智化升级成效显现，盈利能力逐步修复。
　　1H25，创新引领公司发展，为后续盈利能力提升奠定基础。
　　维持买入，将目标价上调至24.44元。
　　1H25业绩保持稳健增长：根据1H25报告，公司实现营业收入1,415.93亿元，同比增长1.56%。分业务看，1H25，医药工业实现销售收入121.60亿元，同比下降4.50%，医药商业实现销售收入1,294.33亿元，同比增长2.17%。1H25，公司实现净利润44.59亿元，同比增长51.56%，主要是由于对和黄药业会计核算由合营企业权益法核算变更为按子公司核算而产生一次性特殊收益所致，扣除上述事项等一次性特殊损益后的归母净利润为27.82亿元，同比下降2.06%。报告期内，公司销售费用为61.65亿元，同比下降6.09%，管理费用为26.62亿元，同比下降7.21%，体现费用端持续优化。整体来看，1H25公司收入规模保持平稳，费用优化部分抵消了行业不利影响。
　　医药商业依托渠道优势推进商业模式创新：根据1H25报告，公司医药商业贡献净利润17.94亿元（占公司总利润比例为40.23%）。公司医药商业业务一方面实施数字化变革，对内推进降本增效，对外打造智能化标杆；另一方面，公司继续推进模式创新，带动多项创新业务的发展。1H25，公司依托全球供应链优势，新增进口总代品规25个，实现销售收入175亿元，同比增长11.7%。1H25，公司积极与境内外创新药公司达成战略合作，医药商业创新药业务实现销售收入242亿元，同比增长22.6%。整体来看，公司商业网络优势与数字化管理双轮驱动，为后续盈利能力提升奠定基础。
　　医药工业坚持创新转型：根据1H25报告，公司医药工业贡献净利润11.50亿元（占公司总利润比例为25.79%）。1H25，公司研发投入11.48亿元，占医药工业销售收入的9.44%元。1H25，公司提交临床试验申请获得受理及进入后续临床试验阶段的新药管线共计56项，包括创新药管线44项。
　　维持买入，将目标价上调至24.44元：基于1H25报告披露的业绩情况和未来展望，我们维持“买入”评级，将SOTP目标价由22.37元上调至24.44元，对应2025年约15x的PE。当前股价对应约34%上行空间，反映公司研发创新进展、医药工业转型及费用优化的持续兑现，支撑公司中长期业绩稳健增长的预期。
　　风险提示：1）政策不确定性；2）价格降低风险；3）药物研发进展缓慢；4）获得畅销药物的发行权进展缓慢。