事件：公司2025年前三季度收约44.65亿元，同比增长9.62%；扫母净利润酌8.19亿元，同比减少22.16%，经营活动产生的现金流量净额1.17亿元，减环比有所改善，主因公司销售信用改策变化导致销售商品收到的现金流减少，司以及实际支付的各项税费增加，2025年第三季度营业收入13.55亿元，同比氨增长9.96%；归母净利润为1.86亿元，同比下降42.84%。

　　营收维持稳健增长，毛利率和利润短期承压。公司2025年前三季度营收费续維持稳健增长，毛利率44%，同比下降11pct，主要由于公司产品销售价格下降。细分产品来看，2025年上半年公司人血白蛋白收入13.45亿元，同比增长20.79%，毛利率41.02%，同比下降11.61pct；静注人免疫球蛋白收入14.27亿元，同比增长6.56%，毛利率49.82%，同比下降7.67pet；其他血液制品收入3.28亿元，同比下降13.16%，毛利率43.29%，同比下降14.78pet

　　采浆量维持全国领先水平，母公司收购派林生物控股权顺利推进。2025上半年公司在营的85家单采血浆公司实现了采浆1361吨，同比增长0.7%，保持国内行业占比约20%，处于国内领先水平。公司已完成永安厂区、云南项目、兰州项目和重组因子车目项目建设，未来血液削品设计产能超过5000吨。2025年10月天坛生物母公司中国生物拟通过协议转让方式受让陕媒集团旗下胜帮英豪持有的派林生物21.03%的股份，共计2亿股，成交金额为46，99亿元。若收购成功，将加强国家重要战略资源的储备和供应，增强产业协同。

　　血制品及重组产品研发管线布局丰富。研发创新层面，1）成都蓉生的重组人凝血因子Vlla完成在成人及青少年（312岁）人群Ⅲ期临床试验，有效改善血友病A/B伴抑制物患者的出直症状和体征，2025年1月递交上市许可中请，处于药品审评阶段。目前国内仅有诺和诺德产品上市，海外市场另有LFBSA产品上市，2）皮下注射人免疫球蛋白2g/瓶（20%，10ml）完成Ⅲ期临床试验，国内首家递交上市许可申请，用于治疗原发性免疫缺陷病（PID）和继发性免疫缺陷病（SID），用药后能维持稳定的体内IgG血药浓度，有效减少严重细菌感染（SBD的发生，国内尚无同类产品上市，国际市场对标CSL.Takeda.Grifols的产品，3）注射用重组人凝血因子V-Fc融合蛋白完成1期临床试验.4）第四代10%浓度静注人免疫球蛋白（5g/瓶）新增治疗慢性炎性脱髓鞘性多发性神经根神经病适应症开展I期临床试验，5）第四代10%浓度静注人免疫球蛋白（2.5g/瓶）获得《药品补充电请批准通知书》。

　　投资建议：天坛生物是国内血制品龙头企业，拥有单采浆站数量107家，预计具备4000-5000吨的直浆处理能力，赶超国际一线直制品公司的业务规模。同时，公司在研管线丰富，潜力产品有望陆续上市，产品价格和曉浆利润有望持续改善。我们预计公司2025-2027年归母净利润为13.1/15.0/17.4亿元，同比增长-15.5%，14.8%和15.4%，当前股价对应PE为29/25/22倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；单采血浆站监管风险；下游需求不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。