本报告导读：
　　煤炭板块业绩稳健性远高于同行；电解铝板块将进一步增厚业绩；静待收购落地，未来成长可期。
　　投资要点：
　　维持盈利预测，上调目标价，增持评级。公司三季报公告2025年前三季度实现营收224.03亿元/+2.72%，归母净利41.18亿元/-6.40%。单Q3实现营收79.39亿元/同比+3.34%/环比+14.63%，归母净利13.31亿元/同比-8.52%/环比+8.46%。维持公司2025~2027年EPS为2.31、2.36、2.41元。给予公司2025年行业平均的14倍PE，上调目标价至32.34元，维持增持评级。
　　煤炭板块业绩稳健性远高于同行。公司煤炭销售90%为长协销售，且蒙东褐煤价格一直以来保持相对低位稳定，因此公司煤价受市场价波动影响较小，公司25年上半年吨煤收入206元/吨，同比-1元/吨，预计全年相对稳定，公司煤炭板块业绩稳健性远高于同行。
　　电解铝板块将进一步增厚业绩。1）公司少数股东权益主要来自电解铝公司霍煤鸿骏（持股51%），2025Q3少数股东权益3.19亿元，由此测算Q2霍煤鸿骏实现净利润约6.51亿元，同比提高约138%，环比略下降约2%。展望25Q4，公司铝价可参考wind铝（A00）平均价，截至10.23日，已上涨至21,060元/吨，截至当前Q4均价20,958元/吨，环比Q3上涨1.2%，而成本端参考中国氧化铝平均价，Q4环比Q3下降2.1%，因此预计公司Q4电解铝业务盈利能力将进一步提高，增厚公司业绩。2）公司大力推进扎哈淖尔35万吨绿电铝项目（扎铝二期项目）建设，目标2025年底并网投产，有望在2026年贡献业绩增量。
　　静待收购落地，未来成长可期。公司正在推进白音华煤电资产收购，截至2024年底，标的公司拥有1500万吨/年褐煤产能、262万千瓦火电和40.53万吨/年电解铝产能。若完成收购，公司煤炭产能将从4800万吨增长至6300万吨，增幅为31%。煤电装机（包括霍煤鸿骏自备电厂）从300万千瓦增长至562万千瓦，增幅为87%。电解铝产能从86万吨增长至126.53万吨，增幅为47%。
　　风险提示：煤价下跌超预期、铝价下跌超预期。