核心观点：
　　公司公告2025年三季报，Q3收入降幅收窄。2025Q1-3，公司收入28.34亿元，同比下降3.03%，归母净利润1.14亿元，同比下降29.40%，剔除今年1月可转债到期兑付利息影响和政府补助减少影响，公司归母净利润同比下降4.67%，与收入降幅基本相当。2025Q3，公司收入8.40亿元，同比下降0.55%，归母净利润39.37万元，同比下降97.17%。
　　2025Q3，TEENIEWEENIE收入恢复正增长，云锦和IP收入保持高增长。2025Q1-3，VGRASS收入4.93亿元，同比下降12.67%，云锦收入0.79亿元，同比增长32.14%，TEENIEWEENIE收入22.18亿元，同比下降2.30%。2025Q3，VGRASS、云锦、TEENIEWEENIE收入分别为1.42亿元、0.27亿元、6.58亿元，同比下降15.28%、增长59.92%、增长1.40%。2025Q1-3，公司IP收入同比增长71.57%，上半年公司IP收入增长61.97%。截至三季度末，VGRASS门店181家，较年初净减少5家，TEENIEWEENIE门店996家，净减少51家，云锦门店1家，持平。
　　2025Q3，毛利率略降，期间费用率基本稳定。2025Q1-3，公司毛利率68.62%，同比减少0.64个百分点，公司期间费用率63.43%，同比增加1.42个百分点。2025Q3，公司毛利率和期间费用率分别为67.81%和66.56%，同比下降1.06个百分点和下降0.14个百分点。
　　看好公司2025Q4业绩有望改善。国内消费市场稳定增长，公司TeenieWeenie品牌收入Q3恢复正增长，VGRASS品牌虽然收入承压，但预计Q4有望改善，IP和云锦业务有望保持高增长。
　　盈利预测与投资建议。25-27年EPS预计分别为0.85元/股、1.05元/股、1.30元/股。参考可比公司估值，且考虑到公司未来业绩弹性较大，给予2025年15倍PE，合理价值12.80元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。宏观经济波动、行业竞争加剧、外部融资逾期偿还等风险。