业绩回顾
　　3Q25业绩基本符合我们预期
　　民生银行发布三季度业绩，公司3Q25营收同比增长4.6%、继续领先同业表现，前三季度累计营收同比增长6.7%；3Q25归母净利润同比降低10.6%，主要由于公司积极处置化解存量风险，前三季度归母净利润同比降低6.4%。我们认为，民生银行过去几年在风险管理、业务经营层面的质变，可能会被资本市场所忽略；向前看，我们看好伴随公司存续风险逐步出清后，经营能力呈现将从营收端逐步过渡至利润端，预期差也有望推动估值修复。
　　发展趋势
　　净息差环比大幅改善。民生银行披露，公司3Q25净息差为1.47%、同比增长5bp，相较上半年1.39%实现大幅增长，前三季度累计NIM达1.42%、同比增长2bp。其中，3Q25付息负债成本率环比降低12bp至1.69%，我们认为主要受益于“大中小微客户一体化经营”、以及负债精细化管理；生息资产收益率环比微降1bp至2.94%。规模端，公司着重布局供应链优质企业客群，客群结构逐步优化。3Q25、前三季度净利息收入分别同比增长4.6%、2.4%。
　　其他非息收入表现亮眼。公司3Q25其他非息收入同比增长8.2%，在债券利率上行压力下公司自营业务表现突出，前三季度累计同比增36.6%。手续费方面，在资本市场复苏背景下，公司零售AUM、私行AUM达3.2万亿元、较年初增长9.5%、17.2%，3Q25净手续费收入同比增长1.3%，前三季度累计增长0.7%。
　　资产质量保持稳健。3Q25末，公司贷款不良率环比持平于1.48%，关注率小幅提升1bp至2.74%。风险抵补能力方面，拨备覆盖率环比降低2.1pct至143.0%。公司现阶段积极出清关联股东、房地产领域风险，同时我们看到过去5年民生银行风险管理与内控合规能力得到强基提质，我们看好公司资产质量有望逐步得到改善。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测和跑赢行业评级不变。公司A、H股当前均交易于0.3x/0.3x2025E/2026EP/B。维持A/H股目标价6.4元/6.31港元不变，A股对应0.5x/0.5x2025E/2026EP/B和62%上涨空间，H股对应0.4x/0.4x2025E/2026EP/B和53.5%上涨空间。
　　风险
　　房地产/关联股东风险化解压力超预期，宏观经济复苏不及预期。