核心观点：
　　低基数下业绩高增。公司披露2025年三季报，Q3营收为38.73亿元，yoy+59.2%，qoq+48.3%；归母净利润为11.91亿元，yoy+214.8%，qoq+46.3%；前三季度营收为92.77亿元，yoy+40%；归母净利润为25.21亿元，yoy+91%。
　　杠杆提升温和。Q3末公司总资产达3166亿元，较年初+5.18%；剔除后杠杆率3.54倍，较年初-0.04。加权年化ROE升至5.83%。
　　泛自营业务表现强劲，股债配置灵活调整。25Q3沪深300涨幅18.3%（去年同期+16.1%）。公司投资净收益（含公允）Q3单季16.69亿元，yoy+61.6%，qoq+44.6%，前三季度实现34.36亿元，yoy+54.6%。债券配置下降，截止25Q3，自营非权益类/净资产降至279%，较年初下降23pct。三季度末交易性金融资产达846.2亿元，yoy+10%，其他权益工具投资达151亿元，yoy+346.5%。
　　发力获客助力财富业务高增。（1）投行业务收入显著高增：Q3投行净收入1.97亿元，yoy+10.1%，qoq+109.6%；前三季度净收入达4.16亿元，yoy+94%。（2）财富管理弹性可期：Q3全市场日均交易额同比+216%，经纪业务Q3净收入9.19亿元，yoy+138%，qoq+59%；前三季度净收入达21.61亿元，yoy+65%。（3）资管业务逐渐回暖，Q3资管净收入0.4亿元，yoy+2.6%，qoq+5.3%；前三季度净收入达1.15亿元，yoy-1%。据wind数据，联营兴全基金/南方基金Q3非货规模同比+3%/+22%。（4）Q3利息净收入4.22亿元，yoy+48.6%，qoq-15%。
　　盈利预测与投资建议。权益市场持续回暖，公司有望凭借综合服务及协同能力、资管优势持续受益，预计公司2025-2026年实现归母净利润36/40亿元，考虑公司2019年以来估值中枢在1.2xPB，给予公司2025年1.2XPB估值，每股合理价值为10.47元，维持“买入”评级。
　　风险提示：佣金率下滑、行业竞争加剧、市场波动加大等。