核心观点：
　　营收同比增长，利润持续承压。华发25年三季度实现营收135.5亿元，同比+101.8%，归母净利润亏损0.7亿元（去年同期为盈利0.7亿元）。25Q1-3华发股份实现营收517.5亿元，同比+64.0%，归母净利润1.0亿元，同比-92.3%，扣非归母净利润0.8亿元，同比-93.5%。
　　减值、少数股东占比提升，使得公司利润表现不及营收。25Q1-3公司整体毛利率维持低位14.3%，较24年持平，22年以前获取的低利润项目处于结算后期。25Q1-3公司计提减值15.2亿元，同比增加14.1亿元，叠加投资收益下降，公司实现净利润11.0亿元，同比-38%，而少数股东损益占比提升至91%，最终归母净利润1亿元，同比-92.3%。
　　销售表现稳定，拿地谨慎投资。25年Q1-3华发股份实现销售金额633亿元（同比-3%），销售面积242万方（同比+6%），销售均价26204元/平（同比-8%），销售表现较同类房企更为稳定。公司共于25年Q1-3获取3宗地，其中2宗位于成都，总地价36亿元，前序获取的同板块已于25年5月开盘，销售均价4.3万元/平，毛利率45%，截至目前已推部分去化率77%；此外于杭州拱墅区获取一宗地，拿地价4.6w元/平，为当时该板块地王，预计售价6.5w元/平，毛利率21%。
　　维持一定扩表能力。截至2025年9月30日公司有息负债总额1455亿元，较上年末增长3%，长短期负债期限结构稳定，报告期末公司三道红线指标持续维持绿档，偿债风险较低。
　　盈利预测与投资建议。华发股份销售表现稳定，拿地利润空间可观，净利率触底回升，待新项目兑现后营收及利润增长有较大弹性，深圳冰雪项目即将正式投运。预计25-27年实现归母净利润5.3亿元、12.0亿元、19.7亿元，同比-44%、+125%、+64%，以26年业绩对应16xPE估值，维持合理价值6.99元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。市场不及预期；结算不及预期；雪场经营存在不确定性等。