维持“增持”评级。公司25年Q1-3收入326.64亿元，同比增长3.77%，归母净利润27.48亿元，同比增长7.24%，扣非归母净利润26.94亿元，同比增长8.53%；25年Q3收入109.89亿元，同比增长4.53%，归母净利润9.33亿元，同比增长7.71%，扣非归母净利润9.32亿元，同比增长8.77%。调整2025-2027年预测EPS为2.22、2.57与2.86元，参考行业平均估值，给予2025年PE为25X，给予目标价55.50元，维持“增持”评级。
　　工业板块稳健增长，医美短期承压。1）工业：25年Q3中美华东收入37.28亿元，同比增长14.95%，归母净利润8.94亿元，同比增长18.43%，核心业务保持稳健较快增速。25年Q1-3创新产品销售及代理服务收入16.75亿元，同比增长62%，创新转型进入快速放量期；2）商业：25年Q1-3收入212.53亿元，同比增长3.31%，净利润3.34亿元，同比增长3.37%；3）医美：25年Q1-3海内外合计收入15.68亿元，同比下降17.90%。海外Sinclair收入7.19亿元，同比下降7.34%；国内欣可丽美学收入7.45亿元，同比下降18.03%。医美业务仍受到全球经济调整与行业竞争加剧影响，同时国内医美市场也处于结构调整期；4）工业微生物：25年Q1-3收入同比增长28.48%，海外市场积极拓展。
　　创新管线持续推进。1）肿瘤：ROR1ADC三项早期临床进行中，包括单药治疗晚期血液瘤（MCL、DLBCL与cHL）I期、单药治疗晚期实体瘤I期与联合用药治疗DLBCL的Ib/II期；此外多个差异化ADC项目（CDH17，MUC17，FGFR2b）于25年进入临床；2）内分泌：FIC三靶点FGF21/GCG/GLP-1已完成高甘油三酯II期临床；口服GLP-1小分子已完成国内减重III期临床入组；双靶点GLP-1/GIP多肽于25年10月完成III期首例入组；3）自免：乌司奴单抗新增儿童板块银屑病于25年3月获批；和荃信合作的QX005N国内结节性痒疹和特应性皮炎III期进行中；罗氟司特乳膏预计25年Q4递交斑块状银屑病和特应性皮炎NDA申请。
　　风险提示。创新研发管线推进不及预期，医美产品放量不及预期。