投资建议：从板块推荐角度，依然推荐红利的核心中国神华、陕西煤业、中煤能源；继续推荐兖矿能源、晋控煤业。
　　煤价迎来短期见顶，1-10月全社会累计用电量同比增速超5%，2026电煤长协新机制公布，托底行业底部盈利。国家统计局公布数据，10月全社会用电总量累计增长已经回至5.1%，超市场预期，对比Q1的2.5%增速有大幅改善，证伪市场对于需求侧的悲观预期，符合我们此前对于2025年全年用电量增速有望回升5%以上的判断。本周港口煤价维持在830元/吨以上的高位，我们预计煤价迎来短期见顶，从长期逻辑来看，本轮煤价上涨的核心原因，是5月份以来煤炭行业供需格局发生根本性逆转。基于这一核心变化，煤炭价格中期向上的大趋势不会改变。11月19日，国家发改委发布了2026年电煤中长期合同签订履约工作通知，明确了2026电煤中长协合同形式、定价基准、履约监管方式等。
　　新一年度的电煤长协合同签订要求在上一年的基础上进一步放宽，特别是坑口长协合约更加市场化，由原本的770元/吨港口年度长协上限-运费，改为月度根据4大指数调整，与港口月度调整机制一致。我们认为电煤长协调整提高上限的同时也保障了周期底部行业的履约率，更有利于板块估值的提升。
　　动力煤：价格淡季回升。截至2025年11月21日，北方港市场煤情况：北方黄骅港Q5500平仓价837元/吨，与前一周持平。供给看，国内稳定，进口继续缩量：预计全年国内加进口总供给基本维持稳定下滑；需求端，淡季不淡需求大幅度改善，Q3盈利有望迎来反弹。
　　焦煤：期现共反弹，铁水有望淡季不淡。截至2025年11月21日，京唐港主焦煤库提价（山西产）1790元/吨，较前一周下跌40元/吨（-2.2%）。上周日均铁水产量环比微降，我们认为需求端有望淡季不淡。
　　行业回顾：1）截至2025年11月21日，京唐港主焦煤库提价1790元/吨（-2.2%），港口一级焦1790元/吨（1.8%），炼焦煤库存三港合计285.0万吨（-2.4%），200万吨以上的焦企开工率为71.71%（0.07PCT）。2）澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价上涨4美元/吨（4.8%），北方港（Q5500）下水煤较澳洲进口煤成本低13元/吨；澳洲焦煤到岸价214美元/吨，较前一周上涨3美元/吨（1.5%），京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本高42元/吨。
　　风险提示：宏观经济增长不及预期；进口煤大规模进入；供给超预期