投资要点：
　　事件：3月21日，众兴菌业发布2025年年报。据Wind及公司公告数据，2025年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为20.98/3.35/3.04亿元，同比+8.43%/+161.63%/+231.50%。其中，2025Q4公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为6.23/1.31/1.20亿元，同比+20.09%/+231.69%/+356.93%。2025年加权平均净资产收益率9.87%，同比提升6.12pp。2025年末公司资产负债率50.14%,较去年同期增长3.75pp。公司2025年年报分红预案为：每10股派3元现金股利（含税），2025年分红两次，全年股息率约2.60%。
　　财务费用降低，毛利率与净利率显著增长。据Wind数据，2025年公司公司毛利率同比+7.76pp至28.60%；公司期间费用率13.99%,同比-1.79pp,销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.58/-0.08/0.00/-1.12pp至7.60%/4.29%/0.80%/1.30%；净利率同比+9.40pp至15.95%。其中，2025Q3/2025Q4公司毛利率分别同比+11.02/+12.83pp至34.56%/36.58%；2025Q3/2025Q4净利率分别同比+12.17/+13.47pp至23.91%/21.00%。
　　2025年下半年金针菇市场价格企稳回升，公司双孢菇市场份额稳步提升。行业层面，受需求端餐饮与健康消费需求支撑，食用菌行业进入“理性回归与价格回暖”阶段，自2025年下半年开始企稳回暖。据公告，2025年公司双孢菇/金针菇营收同比变动+15.74%/-3.07%，双孢菇/金针菇营收占比分别为59.49%/38.70%，占比同比变动+3.75/-4.59pp，冬虫夏草（生态繁育）营收占比1.04%。2025年双孢菇/金针菇毛利率分别为36.74%/16.88%，双孢菇/金针菇毛利率同比变动+1.93/+11.91pp。综合来看，2025年公司盈利能力提升主要得益于：1、双孢菇市场份额稳步提升，产品销售价格稳中有升；2、金针菇产品价格2025年下半年企稳回升，全年实现盈利；3、财务费用有效降低，经营质量稳步提升。展望2026年，公司江苏众兴“涟水食用菌”项目、安徽众兴二期“年产2万吨双孢菇”项目有望有序推进投产，双孢菇产品市场份额有望进一步提升；冬虫夏草方面，清水众兴、新乡众兴项目有望有序推进投产，公司产品多元化发展空间将进一步打开。
　　投资建议：我国菌菇产业及人工虫草行业未来仍面临广阔发展前景。在食用菌纳入“大食物观”的政策导向下，以金针菇为代表的工厂化食用菌产量在快速扩容后进入出清后的稳定阶段。同时，消费升级叠加健康意识提升下，对双孢菇等高附加值品类及冬虫夏草等珍稀药材的消费需求可能进一步打开。根据公司定期报告情况及我们对各项业务趋势的判断，预计2026/2027/2028年公司营收分别为23.58/24.75/25.97亿元，2026/2027/2028年归母净利润分别为3.83/4.67/5.50亿元，归母净利润对应增速分别为+14.19%/+22.01%/+17.81%，预计2026/2027/2028年EPS分别为0.97/1.19/1.40元/股，当前收盘价对应2026-2028年PE分别为17.82/14.60/12.40x。在“立足西北、面向全国、走向世界”的生产基地布局战略以及“以金针菇和双孢菇为主，多品种协同发展”的种植品种发展战略下，公司有望受益于行业发展趋势，特别是有望受益于金针菇景气周期的延续，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：产品价格波动风险；食品安全风险；杂菌、病虫害污染及技术风险；原材料价格上涨风险；油价上涨推动成本上行风险；行业竞争加剧风险等。