投资建议:首次覆盖，给予沃格光电“谨慎增持”评级，目标价37.50元。我们回顾了公司过去几年的发展，对公司几座工厂的建设情况、目前进展进行了分析梳理，我们认为公司已进入产品放量、产线爬坡的阶段，根据2025年的业绩预告，我们对公司2025E-2027E的EPS进行预测，分别对应-0.58、0.25、0.65元。采用PS估值、PE估值两种方法，对每股合理价值取较小值，对应目标价37.50元。
　　沃格光电主要从事光电玻璃精加工业务、背光及显示模组、显示触控模组、高端光学膜材模切、玻璃基TGV多层线路板和玻璃光学器件，经过多年的发展和技术积累，公司储备了多项基于玻璃基元器件的核心工艺技术能力，包括薄化、镀膜以及PI/CPI膜材等多种材料开发和产业化应用能力。
　　业绩承压。公司预计2025年收入24亿元到27亿元，同比增长8.07%到21.58%；归母净利润为-1亿元到-1.4亿元，扣非归母净利润预计为-1.15亿元到-1.6亿元，出现亏损。净利润受到一定影响，主要因素包括：①、持续加强研发投入，为增强公司在玻璃基线路板（GCP）领域的技术领先优势，进一步扩充专业技术及管理团队，导致相关研发及管理费用增加；②、目前处于新产品研发和产线建设阶段，银行借款和利息支出费用增加；③、产线转量产过程中，产能设备折旧摊销金额也有所增加。
　　我们认为公司未来几年业务的增长引擎主要来自：①、OLED显示玻璃精加工业务，客户的8.6代OLED生产线已于2025年12月30日成功点亮，我们认为2026年该条8.6代OLED生产线将进入生产、陆续爬坡阶段，成都沃格的相关玻璃基精加工配套服务业务也将伴随客户端的产线爬坡而开始上量。②、玻璃基MiniLED背光新型显示模组，2026年可以持续跟踪关注德虹在TV产品应用领域的产品推进、订单情况。③、泛半导体领域，通格微持续推进玻璃基多层互联GCP技术和产品在光模块/CPO、射频通信和半导体先进封装等领域的应用，目前处于多个产品和项目持续开发验证阶段。
　　风险提示：下游客户产品销量不及预期导致产线上量爬坡的进度放缓、新技术研发推进的进展不及预期、估值高于可比公司的风险等。