高德红外发布年报，2025年实现营收46.19亿元（yoy+72.50%），归母净利6.86亿元（yoy+253.45%），扣非净利6.18亿元（yoy+225.07%）。其中Q4实现营收15.51亿元（yoy+79.26%，qoq+36.80%），归母净利1.04亿元（yoy+120.96%，qoq-74.00%）。公司25年归母净利润低于我们此前预期的8.80亿元，主要因公司于2025年7月15日披露的《关于公司签订日常经营重要采购协议的公告》，正式合同签署延迟到了2026年2月（于2026年2月14日公告了《日常经营重要合同公告》），产品未能在2025年实现交付，但该产品有望在2026年实现交付。我们看好公司在武器装备系统总体领域的发展前景，维持“买入”评级。
　　红外业务景气度高，收入和毛利率向好
　　25年公司红外综合光电及完整装备系统业务景气度较高，销售量/生产量/库存量达257,924台/套、289,459台/套、217,614台/套，同比+40.51%/+32.43%/+81.85%，主要因原延期的型号项目类产品恢复交付，且外贸完整装备类及民用产品销售订单增加所致，红外业务实现收入44.89亿元，yoy+92.40%，毛利率为57.81%，yoy+14.92pct。传统弹药及信息化弹药业务因下游采购节奏和价格调整等因素导致收入下滑，25年实现收入1.01亿元，yoy-64.63%，毛利率为-2.68%，yoy-27.77pct。
　　民品产品矩阵不断丰富，新市场渗透率持续提升
　　2025年公司民品推出15个系列40多款热成像新品，完善产品矩阵并落地各行业场景，以红外技术解决巡检运维痛点，获市场高度认可。国内方面，公司深耕电力领域巩固领先地位，深化与南方电网、国家电网等核心客户合作，针对输电、变电等巡检场景提供定制化软硬件解决方案，精准匹配电网发展需求，助力构建新型电力系统，产品广泛应用于多个重点项目。此外公司产品在环保监测、钢铁冶金、石化、应急等领域应用场景持续拓展，行业解决方案新范式不断涌现，为后续增长提供了有效支撑。
　　军品业务持续向好，合同订单饱满
　　2025年公司推进了多个型号产品批产和交付，同时签订多个既有型号项目大额采购订单。在完整装备系统总体领域，公司增扩了多品类完整装备系统资质，实现了在完整装备系统总体领域从某一品类到多品类、多领域的跨越式发展。其中公司某完整装备系统总体产品进入批量订货阶段，与客户签订了大额订购合同，且公司为该型号项目当年度的独家供应商，体现公司在该领域的竞争力。25年公司与某军贸公司签订了完整装备系统总体外贸产品合同，体现了国际市场对公司产品的认可。
　　盈利预测与估值
　　我们调整公司26-28年归母净利润至13.47/15.57/18.58亿元（较前值分别调整17.38%/-0.20%，三年复合增速为39.37%），对应EPS为0.32/0.36/0.43元。调整主要是我们预计到公司部分高毛利率的军品的交付或由25年延后至26年，上调了公司红外业务的毛利率水平。可比公司26年Wind一致预期PE均值为63倍，给予公司26年63倍PE估值，上调目标价为20.24元（前值18.9元，对应70倍26年PE）。
　　风险提示：型号项目类产品客户需求节奏波动的风险；完整装备系统总体业务进展不及预期的风险；民用产品市场竞争加剧的风险。